受宽基 ETF 的影响，股票型 ETF 的整体资金流入与大盘走势呈反 向。剔除宽基 ETF 后，ETF 资金流入的拐点滞后于大盘走势一个月，背后反映的是居民入场时的“钝感力”与主升浪中后段形成的“肌肉记忆”。拆解至具体结构看，科技成长、非银和部分底仓资产，年初以来净流入额相对领先。整体口径下，高 ETF 资金流入水平的个股涨幅并没有明显优势，甚至呈现微弱负相关。但是 ETF 定价权在 5-9 月边际有上升，ETF 资金在本轮牛市逐渐变得更加“聪明”。权重股赔率最高，ETF 流入资金水平在 0.3%以上时，流通市值在 10-50 亿的样本平均涨幅显著低于流通市值大于 50 亿的样本。

价格的判断、观点的工具表达和组合风险控制，每个环节都有其重要性。价格判断，对大类资产、行业或个股价格走势的判断。观点表达，选择可投资工具进行组合落地。风险控制，对组合可能出现的损失进行管理。

2025 年 8 月居民消费延续回落，或缘于“以旧换新”补贴阶段性退坡，提振居民消费还需政策持续支持。2025 年 1-8 月社零累计同比增速 4.64%，较 1-7 月下行 0.16pcts，其中 2025 年 1-8 月餐饮累计同比增速 3.60%，较 1-7 月下行 0.20pcts。第三批 690 亿元补贴资金虽已全额下达，但在第 二、第三批资金衔接期，部分城市国补阶段性退坡，此外，补贴式消费也有透支消费潜力的嫌疑，从居民信贷和通胀表现可见一斑。

8 月社会消费零售总额为 39668 亿元，同比增长 3.4%；1-8 月工业增加值增速为 6.2%；全国固定资产投资累计同比增长 0.5%；其中基建投资（不含电力）同比增长 2.0%，制造业投资同比增长 5.1%，房地产开发投资下降 12.9%。

本篇是学海拾珠系列第二百四十九篇，文章采用频域分析方法，发现股权溢价预测因子的时间序列中隐藏着重要的预测信息。研究结果表明，市场预测信息可能存在两种不同形态并存：原始时域中的无效噪声和频域分解后的有效信号。

美联储降息 25BP，重启降息周期。美联储 9 月议息会议宣布，将联邦基金利率目标区间下调至 4.00%至 4.25% 之间（下调 25bp），符合 CME 期货价格隐含的市场预期。但本次会议在降息的同时，下调了明年的降息预期，出现了所谓的“鹰派降息”。缩表按原计划推进。此次 FOMC 会议仍表明会继续按之前节奏实施缩表，维持月度减持美国国债的上限在 50 亿美元，月度减持抵押贷券(MBS)规模在 350 亿美元。

上周美元指数继续回落，中美利差“倒挂”程度有所收敛。10Y 美债名义/实际利率均回落，通胀预期同样小幅回落。 离岸美元流动性有所宽松，国内银行间资金面整体平衡、先紧后松，期限利差(10Y-1Y)走阔。上周美元指数继续回落，中美利差“倒挂”程度有所收敛。10Y 美债名义/实际利率均回落，通胀预期同样小幅回落。 离岸美元流动性有所宽松，国内银行间资金面整体平衡、先紧后松，期限利差(10Y-1Y)走阔。

利率-地产-后周期精确传导，美国地产链β迎来系统性反转。美国家电、工具行业的强周期性体现在需求量紧跟地产周期变动，后周期龙头的营收波动与美国地产成屋销售波动趋势几乎同频。当前美国地产处于历史低位拐点时刻，工具需求有望伴随房地产周期迈入复苏阶段。

25 年年初至今交运行业走势：物流板块相对强势，基础设施板块走弱。交运行业整体涨跌幅（+2.6%），跑输沪深 300（沪深 300 涨跌幅为+23.6%）。在震荡市中（年初至 6 月底），部分子板块如物流行业（受益于无人物流车概念）能取得相对收益；25 年 7 月份至今，沪深 300 明显走强，收益约 15.4%；交运走势较弱，收益仅 3.6%；物流等板块受益于“反内卷”政策，走势相对较好。高速公路、铁路运输、港口等板块呈现下跌趋势。航运因油运行业景气改善，走势相对较好。

2025年1-7月社零增速4.8%，7月增速3.7%，消费整体呈现企稳修复态势。分品类来看，必选类持续较优增长，可选类增速环比回升，国补品类增速亮眼。2025Q2，限额以上粮油食品类、日用品类零售额同比增速12.3%、7.8%，偏必选品类延续较优增长。服装、化妆品、金银珠宝Q2增速分别为2.7%、2.6%、17.3%，环比有所提速，其中黄金珠宝预计主因金价上涨和投资型需求带动。国补品类中，家电、家具、通讯器材Q2增速分别为40.4%、27.2%、21.5%，表现亮眼。分业态来看，2025年1-7月偏必选的超市、便利店零售额较优增长，偏可选的百货零售额增速回正。2025年1-7月，限额以上超市、便利店、专业店零售额分别同比增长5.2%、7.0%、5.8%，百货零售额同比增长1.1%。