在信贷投放上，本次的货政报告延续金融工作会议“盘活被低效占用的金融资源，提高资金使用效率”的要求，对信贷政策的导向更倾向于结构性调整而非总量刺激，将信贷存量盘活与优化新增放在同等重要的位置上。报告专栏二提出科学看待信贷总量和信贷结构的变化，强调“盘活存量资金、提高使用效率要求信贷结构有增有减”，我们认为下一阶段信贷政策会向着落实高质量发展倾斜，强调结构，而非总量。也就是引导优化贷款投向，聚焦重点，对科技创新、制造业、绿色发展、普惠小微等重点领域加大信贷支持力度，但是房地产、地方融资平台等领域贷款占比可能有所下降。

本篇是“学海拾珠”系列第一百六十七篇，研究了第四季度资本支出的激增（qspike）与股票横截面收益的关系。作者发现第四季度异常的资本支出与股票未来收益存在负相关性，但与同期收益呈正相关；与常用的投资因子 ag 有关，但并不完全等价。回到国内市场，传统投资类因子收益预测能力较为一般，本文对投资因子的构建新思路值得借鉴。

当前时点，随着宏观经济不断修复，需求与成本压力渐渐落下帷幕，虽然需求的复苏仍然是渐进式的，但消费场景的回归以及居民消费信心的恢复持续进行中。但从大众品行业收入、利润端来看，行业已初步走出 Q2 的阴霾，一方面系大众品需求稳定修复，另一方面系成本端压力进一步缓解。中期维度看，大众品公司的盈利能力长期由竞争格局、护城河优势决定，短期则会受到成本端波动及自身议价能力的影响，随着下游渠道库存去化和原材料成本的同比下行，大众品盈利有望进一步改善。

龙头优势在于更快速的应对、更早见效的转型。1）23Q3 板块单季业绩同比修复幅度放缓。地产链需求端来看，受到节后工人返工时间拉长影响，23Q1 淡季效应明显，23Q2 项目工程和室内装修需求集中释放，7 月起受到雨水、高温和灾害天气影响环比开始回落，在去年同期基数不高的背景下，板块大部分企业 Q3 收入同比增速相较 Q2 有所下滑，显示地产链需求环比有所回落。2）龙头优势在于更快速的应对、更早见效的转型。当前板块底部特征明显，龙头优势体现得更为明显，具体表现在东方雨虹、伟星新材、坚朗五金等龙头企业 Q3 利润率提升超预期。总量需求承压下，东方雨虹打的牌是零售渠道拓展+特种砂浆新品放量。

2023 年三季度农业板块(按 CJSC 农产品)扣非净利润同比大幅下滑，主要由于猪价同比大幅下跌，生猪养殖板块同比 22Q3 转亏。亏损持续导致产能加速去化，目前自繁自养头均亏损 246 元/头，断奶仔猪也处于深度亏损，在行业两高一低背景下，猪价不排除持续下行，去产能逻辑有望强化。当下养殖股估值仍处于底部，建议积极布局板块投资机会，优选成本领先、现金充 裕以及产能有较大弹性标的。重点推荐：牧原股份、温氏股份、巨星农牧、京基智农和神农集 团。此外，饲料板块重点推荐优质龙头海大集团。宠物板块重点推荐乖宝宠物与中宠股份。

截至 8 月 31 日，建筑行业 130 多家上市公司 2023 年中报披露完毕，整体上看，今年前三季度建筑行业规模体量继续维持稳中有增，但增速有所下滑，盈利能力有所降低：1）收入/业绩稳中有增，但增速较去年同期有所降低，增速放缓的主要原因或为地产客户的业务拖累，叠加基建相关政策在今年相对较少提及；2）盈利能力方面，2023Q1-3 毛利率整体略微下降，费用率有微小上升，资产/信用减值损失率稍有降低，归属净利率微降；3）经营质量方面，2023Q1- 3 经营现金流出同比增加，资产负债率/有息负债率在年内有所提升。单季度来看：1）2023Q3 收入同比增长（但增速同比降低），业绩同比增速由正转负；2）2023Q3 毛利率下降，期间费用率提升，减值损失率稍有增加，归属净利率同比有所降低。

投资驱动业绩回暖，中小券商弹性更大。1）2023 年前三季度 43 家上市 券商合计实现营业收入 3,819 亿元，同比+1.9%，合计实现归母净利润 1,100 亿 元，同比+6.5%，其中，经纪、投行、资管、投资、信用、其他业务收入分别为 769、352、347、1,109、342、899 亿元，同比分别-12.5%、-18.3%、+1.4%、 +64.5%、-21.9%、-8.6%，投资业务是上市券商前三季度业绩增长核心驱动，收费类业务整体承压。2）金融资产扩容驱动上市券商经营杠杆提升，2023Q3 末 43 家上市券商剔除客户资金后的整体经营杠杆为 3.81 倍，环比年初提升 0.8%，其中，投资业务杠杆环比+ 6.7%至 2.37 倍，信用业务杠杆环比-6.7%至 0.67 倍。3）中小券商业绩弹性大于大中型券商，带动行业集中度有所下行。

2023Q3盈利环比有所回升。2023年前三季度，SW农林牧渔行业实现营业总收入9500亿元，同比增长6.8%；归属于母公司股东的净利润亏损87.4亿元。2023Q3，SW农林牧渔行业实现营业总收入3490.1亿元，同比增长1.7%；归属于母公司股东的净利润22.8亿元，较上半年扭亏为盈，主要得益于生猪养殖板块盈利环比有所回升。

从电子行业整体表现来看，2023 年前三季度电子行业上市公司整体表现不佳，板块实现营业 收入 22272.70 亿元，同比下降 3.95%；实现归母净利润 900.66 亿元，同比下滑 30.59%。 2023Q3 电子行业整体实现营业收入 8198.88 亿元、同比下滑 1.04%，实现归母净利润 380.85 亿元，同比下滑 4.69%。

在对房地产企业2023年三季报财务报表分析过程中，我们以36家主营业务为房 地产的A股上市公司披露的23年三季报数据和历年财报及经营公告披露的财务数据为依据进行分析。我们将样本房企分为4类，第一类是22年拿地力度超过35%的4家规模强投资房企（保利发展、招商蛇口、华发股份、滨江集团）；第二类是22年投资力度谨慎的8家规模弱投资房企（包括万科A、金地集团、首开股份等）；第三类是16家地方 中小房企（陆家嘴、上海临港、新湖中宝等）；第四类是8家公开债务逾期/展期的出险房企（绿地控股、华夏幸福、中南建设、金科股份等）。