全球经济整体步入放缓轨道，我们在本篇报告通过复盘分析美国、日本 在长周期维度消费及食品饮料细分子领域的表现，探寻规律及异同，并 从中寻找对当前中国食品饮料行业的启示及借鉴意义。自上而下看，美 国经济仍具有韧性，消费仍是其重要的基本盘，今年 Q3 个人消费对美 国 GPD 贡献率显著。而日本整体经济形势低迷，刺激政策推动内需反 弹。日本逐渐摆脱“失去的三十年”的阴影，政府的刺激政策和结构性 改革，包括消费税调整和产业升级，整体推动了内需的复苏。从消费表 现归因看，我们认为人口变化、消费能力、消费者偏好主导了长周期下 的消费需求变化

1、食品安全风险。餐饮行业属于食品加工制造行业，一旦加工环节出现纰漏导致食品安全事故，将对整个行业造成负 面影响。 2、宏观经济下行风险。餐饮行业属于消费行业，其发展依赖居民收入水平。若宏观经济出现大幅波动影响居民收入水 平，将对整体行业造成不利的影响。

)2024年10月28日-31日，天风食品团队深入深圳糖酒会现场进行调查问卷收集，从115份样本看，大部分受访者所在公司实现了销售收入的同比提升， 但仍然有相当数量的企业销售收入未恢复至疫情前的水平。针对未来消费力恢复的走势情况，绝大部分受访者认为消费力有望恢复至疫情前甚至超越疫情 前的水平，占比超八成。 2)休闲食品:1空间广阔，细分赛道孕育新机遇。目前市场规模已突破万亿，呈现长期稳定增长。细分品类众多，其中糖果巧克力、膨化食品、饼干等 西式零食，外资介入早+头部品牌成型，格局难颠覆;坚果、卤制品等中式传统品类，未形成头部垄断，或存在新品牌孕育机会，重视具备产品创新基因 的龙头公司。重点推荐【盐津铺子】、【甘源食品】、【劲仔食品】等。2渠道变革浪潮下，积极拥抱变化的品牌有望挖掘增量空间。重视积极把握行业 风口、布局零食渠道且具备强供应链的生产商。重点推荐【盐津铺子】， 建议关注【万辰集团】。 3)乳制品:从总量角度，在行业保持稳步增长的情况下，乳制品动销有望延续双节趋势进一步改善。我们建议关注拥有优质奶源供给壁垒的龙头【伊利 股份】【蒙牛乳业】，目前对应2024年业绩均仅为15-16x(wind一致预期数据)。成本端来看，原奶价格阶段性底部，已跌破成本线。我们建议关注盈利 能力持续提升、利润高速增长的【新乳业】。其他乳制品赛道来看，奶酪消费仍处培育阶段，未来增长前景广阔，我们建议关注奶酪行业龙头、新品创新 能力突出的【妙可蓝多】等。 4)速冻制品:1传统速冻行业集中度加速提升;2新兴预制菜板块处于高速成长期;3冷冻烘焙市场仍然处于高速成长阶段，据欧睿国际预计，2025 年 有望超 3000 亿元，再加上烘焙渗透率低而烘焙比例高于其他国家，我们预计渗透率存在较大提升空间，重点推荐【安井食品】、【千味央厨】、【立高 食品】、【圣农发展】(农林牧渔组覆盖)等。 5)保健品:我国VDS行业发展时间短，居民相关消费意识和习惯尚未成型，人均消费水平存在较高增长空间。主要市场增长驱动因素有三:1国民健康 意识提升叠加生活改善带来健康需求跃升;2人口老龄化程度加深，银发经济带来新增长;3青年人心态转变，带来消费新势力。据欧睿国际，VDS市场 2028年将达到2931.53亿元，未来增长空间可期。我们建议关注VDS龙头【汤臣倍健】、CDMO龙头【仙乐健康】、辅酶Q10供应商【金达威】(医药组 联合覆盖)等。

1、铜 2024M1-M10 复盘:多因素作用下，铜价创历史新高 宏观、供需多因素作用下，铜价于 5 月创下历史新高。回顾今年铜价 走势，可分为四个阶段:年初-3 月初横盘震荡、3 月初-5 月中旬持续 走高、5 月中旬-8 月初震荡回调、8 月初以来高位震荡。 2、供给端:供给端扰动持续发生，未来铜矿增量有限 铜矿方面，供给扰动持续发生，2024 年 M1-M8 全球铜矿产出约 1487.40 万吨，同比 2023 年同期增长 1.97%(低于 2023 年 10 月份 ICSG 预测 的 3.7%)，增速不及预期。电解铜(原生+再生)方面:原料供应紧张， 粗炼/精炼费下行至 2019 年以来低位，电解铜 2024 年 M1-M8 产量较 上年同期增长 1.73%。展望未来，我们认为矿端增量仍然有限，铜矿 新增项目难以匹配冶炼产能放量，TC/RC 预计仍将位于低位，预计 2024-2025 年铜矿供给增速分别为 1.7%、3.5%。

AI缺电引发云厂商竞相布局核电资产,新一轮核电复兴带动天然铀需求旺盛 AI浪潮下美国电力供应趋紧，核电获得云厂商青睐。据JLL，2023年底美国在建数据中心规模达5.3GW，规划在建规模达22.2GW，根据CEG， 2022年美国数据中心电力需求占总电力需求的比例约为2.5%，2030年将提升至6.5%~7.5%，但美国电力供给增长缓慢，同时可再生能源占 比提升导致电力供应稳定性下降，缺电风险逐渐加剧。核电基于稳定可靠、低碳环保等特性，更受云厂商青睐。微软、亚马逊支付显著 溢价获取稳定核电供应，2024年9月微软与CEG签订了为期20年的电力购买协议，微软将从更新后的工厂购买能源，电价约为114美元/MWh， 远高于目前核电电价水平。 ➢ 全球核电开启高景气周期，级别有望对标七八十年代的后石油危机，天然铀需求平稳上行。根据WNA数据，目前全球核电装机量为396GW， 对应全年铀需求约6.75万tU，2023年COP28会议22个国家签署2050年三倍核能宣言。根据WNA中性预测，2040年全球核电装机容量将达到 686GWe，对应2025~2040年平均新增装机约18GW，全球反应堆铀需求预计增至12.99万tU。 天然铀供给集中度高，一次供给增量有限，二次供给逐步衰减

市场回顾:10月轻工制造板块上涨2.43%，跑赢沪深300指数 5.59pct，涨幅在中信一级行业中排名第 14 名。本月个股超半数 上涨，涨幅靠前的 5 名分别是沪江材料、佳合科技、美之高、集 友股份、柏星龙。 造纸:造纸企业收入、利润持续增长但增速放缓。原材料方面， 10 月废黄板纸价格较为平稳，阔叶浆受新增产能影响价格继续回 落，其他浆价偏稳运行;包装纸需求回升，龙头纸企带动价格上 调，纸品价格上涨，其中瓦楞纸涨幅高于箱板纸，文化纸由于需 求延续弱势以及成本端偏空驱动下价格继续下调;2024 年前三季 度中信造纸行业收入稳中有增，业绩改善明显，但 24Q3 由于成本 攀升导致业绩承压，盈利能力下滑，进入 24Q4 企业生产成本随浆 价回落将有所下降，叠加政策带动消费预期改善，经济基本面有 望好转，各类纸品需求有望回升。

2024Q3 轻工制造板块经营承压，Q3 轻工上市公司合计营收同比-1.4%，归母 净利润同比-27.6%。由于行业顺周期与后地产属性较强，三季度随着外部宏 观经济走弱与地产压力持续传导，行业景气筑底，单季度收入增速由正转负， 受需求偏弱、行业竞争加剧与基数较高影响，盈利能力同环比下滑。 家居:经营压力加大，期待以旧换新政策改善内需。2024Q3 家居板块上市公 司合计营收同比-2.7%，归母净利润同比-23.5%，毛利率同比-2.5pct 至 31.0%，净利率同比-2.0pct 至 7.4%。受地产压力传导、消费者比价周期拉 长、下单购买决策延后与终端客流缩减影响，Q3 家居内销仍处于承压阶段， 经销零售与大宗普遍下滑，收入降幅较 Q2 有所扩大;龙头多维降本与费用 管控等措施在持续落地，但收入规模下滑使得费用率被动抬升，叠加对消费 者与经销商进行双重让利，盈利能力下滑。

10月轮胎上游原材料价格:2024年10月丁二烯均价12631.25元/吨，环比减少3.70%，同比上涨46.70%;天然橡胶均价 2055.26美元/吨，环比上涨5.31%，同比上涨35.90%;丁苯橡胶均价16523.91元/吨，环比上涨3.49%，同比上涨 30.63%;炭黑均价7908.06元/吨，环比减少3.99%，同比减少20.66%;锦纶帘子布均价21750元/吨，环比减少0.85%， 同比减少1.79%。

海外市场产品系列研究介绍 百年变局之下，世界经济周期同步性下降，产业链、价值链加速重构，经济 发展的不确定性增加，全球配置、分散投资的理念开始深入人心。如何拓宽 投资视野，把握更优的结构性投资机会，并进行科学的全球资产配置，成为 投资者关注的重要议题。为此，华泰金工开启了海外市场产品系列研究，旨 在深入挖掘海外细分市场的投资潜力，梳理出多元、分散的底层可投资产品 集合，并构建相应的组合配置方案，来满足投资者日益增强的跨境配置需求。 为什么关注越南市场? 越南作为中国一衣带水的邻居，具有出色的地理位置优势和人口资源优势， 长期保持了较高经济增速，并且抓住了全球化浪潮中的产业重构机会，也因 此吸引了全球投资者的关注。本文主要围绕越南资本市场展开，重点介绍了 如何通过基金产品投资越南，试图为关注越南市场，并在组合中引入越南资 产的投资者提供一份“一站式”投资指南。

透过“现象”看资本市场“内核” 年初以来资本市场经历诸多里程碑事件，新“国九条”落地、系列改革政策、 创新工具支持、交投历史新高、ETF 超越主动，从“现象”看“内核”，关 注政策的“表”与背后的“里”，资本市场底层逻辑已发生变化。目前监管 层正自上而下建立重视投资功能的新生态，打造资金-投资-资产的正向循环， 是与以往不同的崭新模式。证券公司作为资本市场重要中介，政策向好奠定 行业经营底部基础。经纪/两融放量、投资弹性、并购业务增长，预计 25 年 将有较好的利润弹性。行业估值处历史中位、公募仓位有提升空间，建议关 注优质龙头、并购重组主题、经纪与投资业绩弹性更强等公司的配置机遇