中长期来看，我国经济具有较大增长潜力。年宏观经济总量稳定，但结构分化明显，供、需分化，量、价分化。所以内需偏弱仍是需要年政策解决的问题，而物价指标就是关注内需变化的核心指标，稳增长关键在于稳价格。

科技VS历史：动态PE：不及2021年，远不及2000年科网；ERP：甚至不及1998牛市中段 科技VS其他板块：标普/DAX、美股成长/价值已回落至中位水平，没有过高科技龙头VS科技整体：M7/科技整体，估值比已至中低位 结合基本面看：PB-ROE视角，科技泡沫显著低于科网水平AH科技VS美股科技：A股科技已修复，港股科技仍有性价比

我国半导体市场规模持续增长，但受制于行业周期波动、需求分化及结构性复苏程度不均衡等因素，增速或许放缓，2025 年第三季度，供给侧的国产替代成效正在加速显现，需求侧的 增长动力由传统消费电子逐步转化为算力与新能源。近期政策利好频出，“十五五”规划建议 的主要目标之一为科技自立自强水平大幅提高，行业政策继续强化“国货国用”，国内半导体产业链的持续完善使得风险抵御能力进一步加强。展望 2025 年第四季度，半导体行业仍位于信用扩张初期阶段，信用水平将持续加强，并呈现早期结构性分化特征。

10 月 31 日，阿里官宣：淘宝闪购支持医保支付购药的城市已经超 40 个、覆盖近 300 个区县，近 1 万家定点零售药店 5 万多个医保品，累计服务用户已超过 800 万人次。淘宝闪购已提供常态化的 24 小时全天候送药上门服务，在使用医保支付后，可以大大降低市民买药的个人现金支出，很多常用药到手仅需自付包装费和物流费。

二手房成交节后冲高回落。本周（10 月 24-30 日）15 城二手房成交面积为 221 万平，环比下降 4%，结束此前连续两周的节后回升态势，仍处于过去四周 207–229 万平区间的高位，相当于年内高点的 76%。新房连续两周环比小幅修复。38城新房成交面积为 292万平方米，环比微增 3%，连续第二周回升，约为年内高点的 55%，但仍处于 257–356 万平方米的宽幅震荡区间，修复动能仍然不足。同比来看，去年 924 之后地产销售放量形成高基数，本周 15 城二手房成交面积较去年同期下降 21%，连续第三周负增长，而此前曾连续七周同比改善。本周 38 城新房成交面积同比跌至-31%，连续第五周负增长。

每一年 Q4 的行情都来自于下一年预期的浓缩，机构抢跑核心在于乐观判断第二年债市的行情。根据 2021-2024 年的经验，进入 11 月份以后均会进入年末的抢跑行情：1）预期基本面和流动性对债市有利，越早进场越有利；2）资金源源不断通过各种渠 道进入债券市场，过去几年均是上行幅度有限，下行空间可能打开；3）从交易结构看， 配置盘和交易盘都倾向于做多，形成配置盘和交易盘的共振。本质上，看年末抢跑核心是债市在持续做多的趋势、负债成本下降、债券仍有性价比等多方面因素的叠加。

通篇研读《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》，我们认为，未来五年的核心任务就是“产业”。规划建议中，产业被置于国家战略布局的中心位置，无论是发展新质生产力、推动科技创新，还是重塑区域格局、完善财政机制，最终都指 向——以产业体系的重构引领高质量发展。

2025 年前三季度传统媒体中图书销售整体呈现负增长，实体店、平台电商以及垂直及其他电商持续低迷，2025 年以来新媒体用户规模持续扩大，微短剧数量与质量双升，游戏行业市 场规模保持增长态势，上半年用户规模创历史新高。随着数字化技术的普及和用户习惯的改变， 媒体行业的需求结构正经历深度重塑，市场格局呈现“流量向巨头集中、传统媒体转型求生” 的竞争态势。信用评级方面，媒体行业发债主体集中在传统媒体细分行业，级别以 AAA 为主，2025 年三季度，AAA 级别主体发行规模同比有所增加，无担保债券发行信用利差（平均数）环比小幅上升。随着一系列推动媒体行业健康发展的政策陆续出台，2025 年前三季度，媒体行业整体平稳运行，同时 AI 技术逐步赋能媒体生产与传播。展望 2025 年全年，媒体行业处于出清修复阶段。

被动指数基金规模维持平稳，ETF 比例提升。截止到 2025 年三季度，市场上的 2823 只 非货币指数基金资产规模共计 6.72 万亿元，较上季度规模增加 1.11 万亿元，继续呈现快 速增长态势；分产品形式来看，三季度 ETF 增长约 1.24 万亿，ETF 占比快速提升超过 6 个百分点，且主要为场内直接贡献。从具体的 5.36 万亿 ETF 的规模来看，目前国内股票 宽基占比进一步下滑至 47%，重新回到 50%以下，而市场整体上涨、情绪较好的情况下， 行业主题产品占比有所回升，达到约 20%。

医疗器械板块25Q3收入增速转正，利润同比下滑幅度环比收窄明显。随着集采政策影响逐步出清、库存和基数压力逐步减弱、美对中关税缓和、出海和新产品新业务逐步放量，多家公司的业绩有望持续改善，26年相比25年业绩加速；短期建议关注板块业绩改善背景下的结构性投资机会，长期建议关注创新、出海、并购整合的机会。医疗服务板块25Q3收入同比小幅下滑，部分消费医疗服务公司客单价企稳回升，严肃医疗服务公司业绩仍受多重政策影响而承压。