稳增长+国企改革，当前景区防御属性更为突出。景区标的投资过往具有双重属性：增长稳+博弈强。市场已熟知的景区业绩基本面公式可总结为客流量 x 人均消费 x 利润率，2018 年后提价预期落空，客流量成为影响收入的最直接跟踪变量，长周期看成熟景区相对平稳增长。而客流量的披露往往具有滞后性，同时景区利润率过往预测难度较大，因此假期旺季前后、阶段题材、再融资周期或带动板块博弈机会，但参与难度不低。今年以来，部分头部景区客流增长韧性突出，同时国企改革助力景区费用管控强化，相对确定性更占上峰。本篇报告以客流量为抓手，拉长视角看景区投资。

近期农业板块部分上市公司陆续发布 2024 年半年度业绩预告，其中生猪养殖上市公司 Q2 多扭亏为盈、白羽肉鸡养殖上市公司 Q2 多维持盈利状态、动保板块整体盈利仍承压。24H2 猪价有望新高、本轮周期猪企有望享受更长盈利修复期，后续猪价冲顶向上、盈利弹性进一步释放有望对生猪养殖板块行情形成正面催化，重点推荐“大猪企”，继续推荐牧原、温氏、神农、巨星等业绩兑现力较强的猪企，建议关注唐人神、新希望等。

行业集中度或进一步提升。2015-2023 年，前十大上市猪企出栏量从 2091 万头增长至 1.44 亿头，CAGR+27%，尤其在 2018 年非瘟疫情后，上市猪企凭借融 资渠道畅通、土地政策打开以及行业超高盈利，16 家上市猪企连续 5 年资本开支均维持在 400 亿以上，市场份额快速向头部上市猪企集中。展望未来，行业大规模资本开支基本结束，市场份额或仍向生产效率较高的上市猪企以及具备竞争优势的规模场集中，盈利中枢下降以及非瘟疫情常态化背景下，散户长期退出的趋势不变。预计 2030 年，上市猪企合计出栏将达到 2.67 亿头，占全国出栏比重将进一步提升至 38%。

猪价整体向上，产能回补较慢。供应压力环比减少，推动猪价上行，前期压栏和二次育肥适度消化；需求端暂无好转。据农业农村部，6 月 生猪均价为 18.15 元/kg，月环比+16.43%，月同比+26.27%。6 月出栏均重先升后降，根据涌益咨询，6 月全国平均商品猪出栏体重为 126.17kg，月环比 +0.43%。6 月行业产能有所增加。母猪主动淘汰意愿较低，但由于养殖户资金仍存压力，且夏季高温高湿天气对南方疾病防控带来挑战，产业补栏情绪较为谨慎，产能回补幅度较小。根据农业农村部数据，5 月能繁母猪存栏数量 3996 万头，月环比+0.2%。伴随补栏情绪变化，仔猪价格先涨后跌，据农业农村部，6 月仔猪均价 44.05 元/kg，月环比+12.59%，月同比+25.82%。6 月上市公司生猪出栏量同比下行，生猪养殖行业 15 家上市企业 6 月合计出栏生猪 1124 万头，同比-3.71%。

6 月生猪均价明显上涨。2024 年 6 月仔猪、活猪和猪肉均价分别为 43.58 元/公斤、18.15 元/公斤和 28.31 元/公斤，同比变化分别为 25.82%、26.27%和 19.46%，环比变化分别为 12.59%、16.43%和 12.14%。6 月初至今生猪价格呈现 V 型走势，冲高回落之后又反弹至 19 元/公斤左右，月度均价抬升明显。供应端前期能繁去化调减影响逐步显现，二次育肥滚动运作形成托底，对猪价形成一定支撑，前期压栏和二育有所消化。近期强降雨天气频发，建议关注极端天气和疫病情况对出栏节奏的影响。消费端需求支撑依然有限，6 月生猪屠宰开工率小幅下滑至 24.90%，不及去年同期水平。

供应端：①生猪理论供应量持续减少。本轮全国能繁母猪存栏量累计最大去化约11%（截止2024年5月），上一轮周期（2021-22年）农业部累计最大去化幅度为9%（对应22年周期猪价高点28元/kg+），三元母猪淘汰优化极大弥补了21年实际产能去化，而近两年行业效率未出现大幅提升，今年生猪供应压力或持续缓解；②活体库存正常。今年行业二育多为滚动出栏（行业对猪价谨慎看好，且二育头均盈利水平较为理想），截止7月11日，150kg以上生猪出栏占比仅为4.89%，处于近几年较低位，大猪库存处于正常状态。③冻品压力有限。自23年10月来，每月进口猪肉量均低于10万吨/月，为近四年最低水平。从屠宰场冻品库容率来看，24年6月屠宰场冻品库存率已处于近四年同期最低位，现阶段冻品压力有限。

2024年6月社零同比增长2.0%，同比增速放缓。2024年6月社会消费品零售总额40732亿元，同比增长2.0%，低于wind一致预期（+4.0%）；增速较上月下滑1.7pct，受618大促时间前置、汽车价格下行等因素影响，6月社零增速放缓。

如我们在《从老铺黄金看珠宝行业品牌升级空间》已论述的，老铺黄金通过锁定古法黄金这一细分品类，战略上聚焦高消费能力客群，渠道布局思路与品牌调性高度一致，针对性入驻顶级商圈，产品力和渠道力差异化程度较高。进一步地，老铺金镶钻收入占比达到五成以上，强化了产品结构的差异化程度。同时，兼具高价值量和深厚文化属性的黄金产品，其生命周期可能更长。此外，品牌服务质量最大程度地促进了奢侈品消费者的复购，老铺黄金基于全直营、重服务的经营策略，加强门店形象打造和员工培训，人均薪酬显著高于多数珠宝品牌，着力提升消费者购物体验感和满意度，有望强化消费者粘性，促成复购。

复盘日本汽车出海历程，并与当前中国家电出海所经历的阶段进行对比，我们认为中国家电虽然产业环境不及当年日本汽车出海阶段，但是在供应链能力方面更强、产品力较优，二者采用的出海策略也较为相似。值得一提的是，日本汽车在经历 1970s-1990s 的出口快速扩张后，在 1990 年之后虽有波折，但依然保持了近 30 年的外销繁荣阶段，我们认为当前海运费上涨扰动仅为短期影响，中国家电凭借更强的供应链优势，出海仍是未来几十年的大趋势。

黄金珠宝消费分化，古法金等新工艺产品渗透率快速提升，弱化黄金珠宝行业周期性属性，同时孕育高端国产黄金珠宝品牌的机会。1）黄金珠宝行业产品同质化现象突出，消费周期属性明显。黄金珠宝消费受金价影响较大，近期金价快速上涨对终端黄金珠宝消费有所抑制。2）工艺迭代国潮崛起，部分品牌凭借卓越审美+稀缺定位走向轻奢化。5D/5G/古法金等新工艺产品克重更大、加工费更高，基于其更精致的工艺设计渗透率快速提升，一方面增强了黄金珠宝的消费属性、弱化了周期性，另一方面也给高端黄金珠宝品牌提供了发展机会，老铺黄金是先行者。