制造业产、需均现回落。2023 年4 月制造业PMI 指数为49.2%，较3 月回落2.7 个百分点，制造业景气度回落至收缩区间。4 月制造业生产、需求指数均仍低于荣枯线。从需求端看，4 月新订单指数48.8%，较3 月回落4.8 个百分点，新出口订单较上月继续回落2.8 个百分点至47.6%。从供给端看，生产指数50.2%，较3 月下滑4.4 个百分点，险守扩张区间；原材料库存指数47.9%，较3 月下滑0.4 个百分点；从业人员指数为48.8%，较3 月下滑0.9 个百分点；供货商配送时间指数为50.3%，较3月下滑0.5 个百分点。此外，制造业生产经营活动预期指数实现54.7%，较3 月下降0.8 个百分点。

港股电力及公用股跑赢大盘。上周香港恒生指数跌0.90%，恒生综指跌0.80%，恒生中国企业指数跌0.92%，中信港股通指数跌0.44%。中信港股通电力设备及新能源指数跌2.63%，中信港股通电力及公用事业指数升1.24%，电力及公用事业指数跑赢大盘。中信港股通电力设备及新能源指数、中信港股通电力及公用事业指数上周表现在中信港股通各行业指数中分别排第二十二位及第八位。从PE(TTM)对比情况来看，中信港股通电力设备及新能源指数、中信港股通电力及公用事业指数估值逐渐靠近中游，可排第十四位及第十三位。

高端白酒收入利润双位数增长，次高端费控推动净利率提升。2022 年高端白酒收入2232 亿元，同比+16%：归母净利润998 亿元，同比+19%，经营活动现金流净额694 亿元，同比-30%；销售收现2484 亿元，同比+11%，销售毛利率同比+0.5pct 至85.8%，销售净利率同比+0.8pct 至46.5%。22 年次高端白酒收入+24%，同比+39%，收入利润增速仍为三个价格带中最高，经营现金流净额131 亿元，与21 年同期基本持平，销售费用率/管理费用率同比-2.16pct/-1.15pct，费控效果较好推动销售净利率同比+3.04pct 至29.57%。

五一假期国内客流/旅游收入分别恢复至2019年同期的119.1%/100.7%，超节前中国旅游研究院的预期，出行距离及消费活跃度创下历史新高。2023年五一长线出游特征显著，头部酒店订单、景区客流普遍超疫前同期水平，反映休闲需求释放强劲。立足全年，维持三条投资主线：1）场景需求回补类，例如出境线的 OTA、博彩，境内长途游目的地景区等。2）赛道龙头类，例如酒店、免税等，过去三年受益供给侧变化、头部竞争优势进一步强化。3）自身优化类，例如餐饮等，部分公司有望超预期兑现业绩。

化妆品：23 年2 月需求逐步复苏，行业格局持续优化。需求方面，22 年受疫情、超头缺位等多因素影响，化妆品限额社零增速为-4.5%，23Q1 恢复至+5.9%，23 年2 月以来迎来正增长；抖音维持高景气度，23Q1 销量增速超过70%，成为线上增长核心驱动力。竞争格局方面，外资品牌疫情冲击下国内增速换挡，22 年欧莱雅北亚/雅诗兰黛亚太/资生堂中国收入增速分别为+6.6%/-15.2%/-9.8%，而新锐品牌成长环境转变（流量成本上升、一级市场融资热度下降、推新成本提升等）快速增长难度提升，利好拥有灵活流量获取能力、扎实研发沉淀以及高组织效率的国货龙头，未来有望在不断变化的环境中提升份额。

美联储5 月FOMC 议息声明与上月变化较大，加息态度明显软化。从利率决议对比来看，本次决议声明最重要的一点是删除了3 月会议上的“一些额外的政策收紧可能是适当的”暗示加息措辞，并强调随着通胀回归长期目标2%，“委员会将考虑到货币政策的累积紧缩、货币政策对经济活动和通货膨胀的影响的滞后性以及经济和金融发展”；鲍威尔在新闻发布会上强调原则上不需要把利率提高到那么高，试图让利率达到并保持在足够的限制性水平，但目前无法确定，可能已达到或者距离这一水平已经并不遥远。但在宣布我们已经采取了足够的紧缩政策之前，我们需要更多的数据。这意味着美联储的加息进程在本次加息后大概率将结束，但将更关注本轮激进加息的累积紧缩对于经济和通胀影响的滞后性

4月制造业PMI在高基数下环比放缓，但供需两端回落，尤其是需求低于临界点，也是经济恢复斜率放缓的验证。同时制造业与服务业景气度的分化也值得关注。4月政治局会议对下一阶段的政策力度以及政策方向已有明确的定调，方向上延续积极的基调，但出台大规模刺激政策的可能性不大。对于债市来说，经济复苏斜率放缓，若出现阶段性承压的情况，利率或有一定下行空间；对于权益来说，方向相对确定，关注政治局会议的三大发展重点。

总体而言，1）建筑业与服务业带动下，4 月经济整体仍处温和扩张区间，伴随财政前置影响结束、补偿性服务消费热度降温，后续非制造业景气度或有回落风险。2）制造业景气度受价格下跌、内需动力不足、外需挤压订单释放完毕、一季度快速反弹导致基数较高等因素影响转为收缩，关注制造业企业利润与扩张意愿的后续走势。3）各行业从业人员指标均落入收缩区间，关注后续就业改善与内需恢复情况。

5 月议息会议美联储符合预期地加息25bps，议息会议声明中删去“一些额外的紧缩政策是适当的”释放加息停止信号，我们认为高利率背景下，美国银行业动荡将在更长期内持续，未来信贷紧缩或超预期。若未来通胀下行符合预期，预计6月及此后美联储将不再加息，且存在年内降息的可能性。当前市场对于降息预期price in过多，未来需警惕美债利率的回调风险。

4 月以来经济复苏动能进一步放缓，复工复产环比高点已过，制造业投资在需求不足的拖累下走弱，地产投资跌幅收窄，基建投资维持高位，服务消费继续领跑消费复苏，大宗消费承压；消费品价格底部震荡，工业品通缩延续；天量信贷后预计4 月新增信贷规模回落， 但结构将有所改善。