2025年3月5日，十四届全国人大三次会议在京开幕，会议对全年工作作出全面部署，其中强调“扩大高水平对外开放”。我们认为以“带路建设”“中国-东盟自贸区”等区域合作实践为 抓手积极扩大国际合作架构，通过优化产业链国际布局与外资准入制度稳定外贸外资局势是当前对外工作的重要内容，2025年中国对外合作有望开启“带路深化”与“区域协同”共进的新局面。

对未来形势和风险挑战的判断上，指出外部环境更趋复杂严峻，国内经济回升向好基础还不稳固，有效需求不足，特别是消费不振，部分企业生产经营困难，账款拖欠问题仍较突出，但同时指出了中国的制度、市场、产业和人才优势等，总体是战略机遇与风险挑战并存。

今年较为关注外部环境对我国贸易、科技、全球产业链供应链、全球市场预期的冲击。这样的环境之外，相应的政策取向部分更加强调相机抉择。“根据形势变化动态调整政策，把握政策取向，讲求时机力度。”动态调整包括哪些？从今年政府工作报告来看，至少包括货币政策的“适时降准降息”、资本市场领域的“加强战略性力量储备和稳市机制建设”、投资领域的“强化项目储备和要素保障”。房地产领域的“因城施策调减限制性措施”等。从往年经验来看，或同样可能包括财政政策的加码。

供需双降、库存累积、房企拿地意愿仍弱，但溢价率大幅提升。至于原因，主要是核心城市带动。供给端，核心城市供地质量提升；需求端，国央企拿地大幅增加。在数据上表现为，一线城市对整体土地溢价率的贡献已超 2021 年上半年，二线城市近期有改善但仍不及彼时（仍有 2.7pct 的差距），而拖累主要在三线城市（仍有 7.4pct 的差距）。

结构性政策工具或首先迎来调降，总量降息或相对后置。（1）此次两会后经济主题发布会上，央行领导重点强调“结构性货币政策工具资金利率也有下行空间”。当前受制于海外环境的掣肘，汇率仍有压力的情况下，总量工具降息时点或后置。（2）历史再贷款工具价格调整情况如何？2021 年 12 月以及 2024 年 1 月两次下调，幅度均为 25bp。目前绝大部分 1 年期结构性政策工具操作利率在 1.75%。2024 年年初再贷款利率降价后，MLF-再贷款的价差在 75bp 附近，至年末价差压缩至 25bp，再贷款利率价格优势明显降低，或也导致银行开展意愿相对受限，2024 年以来结构性政策工具规模缩量。

2 月 CPI 同比增速为-0.7%（前值 0.5%），低于市场预期（Wind 一致预期为-0.4%），环比增速走低至-0.2%（前值为 0.7%），春节错月主要影响 CPI 同比由涨转降，扣除春节错月影响 CPI 同比仍保持上涨 0.1%。2 月 PPI 同比增速录得-2.2%（前值 -2.3%），略低于市场预期（Wind 一致预期为-2.1%），主要受工业生产处于淡季、春节后复工复产趋于渐近等影响。我们认为政府工作报告将 CPI 涨幅设定为 2% 左右，更多表现为努力实现的方向，而并非将物价涨幅控制在目标以下，当前通胀水平正处于筑底回升的早期阶段，春节错位对物价的影响主要集中在 1 月和 2 月显现，有效需求恢复的弹性空间较大，年内仍存在降准、降息等宽松空间。

本周央行公开市场持续净回笼，全周净回笼流动性 8813 亿元。月初外生扰动减弱，上半周资金面明显转松，但随着逆回购持续净回笼，周三后资金面略有收敛，DR007 升回 1.80%附近。本周共有 16592 亿元逆回购到期，央行周一至周五分别开展 970 亿元、382 亿元、3532 亿元、1045 亿元、1850 亿元 7D 质押式逆回购操作，全周净回 笼流动性 8813 亿元。月初外生扰动减弱，上半周资金面明显转松，但随着逆回购持续净回笼，周三后资金面持续小幅收敛，DR007 重回 1.8%上方。截至 3 月 7 日，R001、DR001、R007、DR007 分别较 2 月 28 日下行 17.3BP、6.1BP、32.5BP、32.0BP 至 1.80%、1.79%、1.81%、1.81%，R007-DR007 利差收窄 0.5BP 至 0.4BP。

上周债市宽幅震荡，收益率曲线仍然延续了熊平态势，波动明显加大。由于非银机构杠杆不高，前期调整并未触发赎回反馈问题，叠加权益市场走弱，债市仍然存在多头情绪，但现阶段银行的负债压力仍存，而周末公布的 2 月制造业 PMI 指数高于市场预期，央行短期内维持资金面紧平衡的态度似乎也并未发生变化。在此背景下，债券市场在 3 月能否迎来柳暗花明？

在钢铁行业的发展历程中，政策导向始终发挥着至关重要的作用，而《钢铁行业规范条件》无疑是其中的关键指引。自 2010 年首次发布以来，该规范条件经过多次修订，每一次调整都反映出钢铁行业在不同发展阶段所面临的挑战与变革诉求。

2 月出口表现不及预期，原因之一或是“抢出口”提前透支了部分需求。第一，开年以来外需表现并不差。1-2 月全球制造业 PMI 及新订单指数持续扩张，然而国内出口金额仅同比增长 2.3%、低于市场预期的 3.3%，较去年末出现大幅下滑。第二，从我国出口结构来看，主要是对欧盟、美国等“抢出口”对象出口增速大幅回落。去年三季度末至四季度，欧盟、美国自我国进口增速明显回升，且在一段时间内持续高于其他国家和地区，“抢出口”发酵。年初以来欧、美制造业景气回升较多，但我国对其出口增速明显回落，说明问题可能不在于需求端，而是前期“抢出口”导致节奏前置。