10 月医疗反腐负面扰动基本出尽，医药题材活跃，板块轮动回暖复苏。11 月进入业绩真空期，医保谈判或将成为重要催化。我们建议关注创新药重要品种进度，包括抗体偶联药物（ADC）、细胞程序性死亡因子（PD-1）药物、小分子抑制剂、嵌合抗原受体 T 细胞免疫疗法（CAR-T）等，如后续医保谈判（续约）利好，估值与业绩有望走出底部，实现戴维斯双击。

收入及利润情况：前三季度整体经营情况稳健，23Q3 同比小幅下滑。1）2023Q1- 3，44 家上市券商合计实现营业收入 3,904 亿元，同比+2%；合计实现归母净利润 1,162 亿元，同比+6%，整体增势较为稳健。2）2023Q3，受市场行情趋于收敛、市场交投活跃 度走低、证监会优化 IPO 与再融资监管安排等因素综合影响，44 家上市券商合计实现 营业收入1,155 亿元，同比-10%；合计实现归母净利润 300 亿元，同比-10%，证券板块单季度业绩表现不佳。

增发1 万亿国债、自2000 年以来首度年内调整预算传递财政积极发力的信号， 预计会对四季度及明年GDP 将产生显著带动作用，有利于股市整体情绪的提 振。对于债市而言，在支持信贷增长和实体经济修复的目标下，我们认为央行 有较大概率在四季度降准，也不排除降息操作。若宽货币取向得以验证，财政 发力对债市的影响或将体现为利空出尽的逻辑，长债利率调整后将具备较强配 置价值。

未来数月，我们预计美国劳动力和服务业通胀数据有望边际走弱并减缓美债 长端收益率继续上行的压力。长期来看，5%的短端利率若能长期维持，长端 利率仍有上行空间。美债10 年收益率近期盘中突破5%；长端利率走高显示市场对远期美联 储货币政策水平预期进一步抬升。 美债的供给不是美债收益率走势的决定性因素。 未来数月，我们预计美国劳动力和服务业通胀数据有望边际走弱并减缓 美债长端收益率继续上行的压力。 从长期的角度来看，美债长端收益率的“合理”区间将取决于美国经济 增长范式的变动；5%的短端利率若能长期维持，长端利率仍有上行空间。

恒生指数表现：截至 2023 年 10 月 20 日，恒生指数收于 17172.13 点， YTD 下跌13.19%，恒生非必需消费品指数收于2437.58 点，YTD 下跌 13.02%。 美国2023 年9 月电子与家电销售额同比下降2.5%：2023 年9 月美国电 子和家电销售额达73.9 亿美元，同比下降2.5%；2023 年8 月最新数据 显示，美国家具、家用装饰、电子和家用电器店零售库存改善至293.38 亿美元，较2022 年同期下降12.0%。

诺和诺德司美格鲁肽在此前CVOT 临床试验成功的基础上又再下一城，在 慢性肾病FLOW III 期临床研究中因达到预期终点而提前终止临床试验，相 应用药人群全球超1 亿人，市场空间超200 亿美元。我们认为，GLP-1 类 药物目前已在2 型糖尿病、超重与肥胖、心脑血管疾病、射血分数保留型 心衰和慢性肾病中展现出临床获益，可覆盖人群庞大。未来，GLP-1 类药 物有望在NASH 和AD 等适应症中迎来突破，造福更多患者的同时进一步 提升靶点及产业价值。

市场行情回顾。9 月（2023 年9 月1 日至9 月30 日），中信生物 医药行业指数上涨4.23%（按照流通市值加权平均计算），同期 沪深300 下跌0.97%，（按照流通市值加权平均计算），跑赢沪深 300 5.2 个百分点，行业整体表现在30 个中信二级行业指数中排 名第3 位，较上月排名快速上升。

GLP-1减重药物是目前医药第一热点，也是吸取全市场关注核心焦点，海外企业诺和诺德与礼来 制药市场的应用拓展全球领先，其适应症拓展和销售业绩指引让市场不断提高GLP-1的峰值预期， 国内企业作为跟随者或者原料试剂供应商也共同获益于市场的扩大。

光伏：随四季度硅料产能逐步投放，硅料价格可能逐步下行，本周高价硅料订单占比下降，需要注意产业链库存累积带来行业下调稼动率的风险。中长期看，目前实际月产量已经达到较高水平，供过于求的情况短期难以缓解。风电：海上风电迎来基本面拐点，江苏、广东项目逐步开工，广东省竞配结果更确认了行业基本面拐点，后续行业催化预计依然存在，看好海风海缆和塔筒环节的投资机会。

客车这轮大周期驱动因素是什么？一句话总结：客车代表中国汽车制造业将成为【技术 输出】的世界龙头。这不是梦想而是会真真切切反应到报表层面。海外市场业绩贡献对 客车行业在3-5年会至少再造一个中国市场。