疫情扰动不改产业升级趋势。尽管2020 年爆发的新冠疫情给行业带来很大的冲击，医药行业从中受益的个股不在少数，但是我们认为这种一次性冲击对行业的影响放在长期是可以忽略的，比短期业绩更重要的是长期产业趋势。过去几年的医药改革对行业产生了非常积极影响，政策鼓励的方向是从低端重复的产品向自主研发创新产品升级，从过于依赖营销向研发转型，从国内市场内卷向国际化企业转型。

1 行业回顾 ........................................................................................................................... 5
1.1 2021 年医药板块高位震荡走低 ............................................................................ 5
1.2 工业数据：疫情扰动，高增长不可持续 ............................................................ 6
1.3 上市公司业绩增速回落 ........................................................................................ 6
1.4 整体估值处于合理区间，但分化明显 ................................................................ 7
2 后疫情时代聚焦主业，回归产业趋势 ........................................................................... 9
2.1 疫情或有反复，但已不是投资主线 .................................................................... 9
2.2 当前处于医保控费紧缩周期 ................................................................................ 9
2.3 集采和医保谈判都是国家医保控费意志体现 .................................................. 10
2.4 回归产业趋势，布局国产创新产业链 .............................................................. 13
3 CXO：增长确定性最高，关注CGT CDMO 方向 ..................................................... 14
3.1 CXO 板块将维持高景气...................................................................................... 14
3.1.1 CXO 的核心逻辑未变 ............................................................................... 14
3.1.2 一级市场融资火热，行业弹药储备充足 ............................................... 14
3.1.3 上市公司研发投入加速 ........................................................................... 15
3.2 CGT CDMO 或将成为CXO 新的增长点 ........................................................... 16
4 创新药：风物长宜放眼量 ............................................................................................. 18
4.1 CDE 改革卓有成效，创新药研发审批通道顺畅。 .......................................... 18
4.2 当前创新药研发存在热门靶点扎堆问题 .......................................................... 19
4.3 以临床价值为导向的创新药研发任重道远 ...................................................... 20
5 创新器械: 国产替代空间大，商业模式验证中.......................................................... 20
6 医疗服务&医药消费：不受医保政策影响 ................................................................. 21
6.1 口腔、眼科、二类疫苗等行业存在大量未被满足需求 .................................. 21
6.2 品牌中药OTC 具有长期投资价值 .................................................................... 22
7 投资建议 ......................................................................................................................... 22
8 风险提示 ......................................................................................................................... 23
8.1 集采政策力度超预期 .......................................................................................... 23
8.2 创新药和创新器械研发失败 .............................................................................. 23