我们在这篇报告里试图购建一个不同时间跨度的水泥分析框架，围绕竞争优势、定价、周期性三个角度展开讨论，得出水泥企业的长期竞争优势来自于低成本的领先战略，定价从无序竞争向有序的寡头垄断过渡，周期性从 2015 年以来明显减弱，季节性增强。短期看库存，供给收紧造成库存阶段性紧张是历史上多轮价格快速拉涨的基础；中期看地产，地产在建筑业下游需求中波动最大，决定水泥整体消费量；长期看人口，水泥最终是跟随人口活动，跨区域人口流动、区域人口自然增长率、城镇化水平决定了水泥长期空间。重点推荐海螺水泥。 

导读：一个简明的水泥分析框架...5

当谈论“量”、“价”时，我们实际说的是什么？..6

水泥的二十年，产能产量的快速扩张...6

“α”的来源：竞争优势确立，成本领先的战略...7

探讨供求：周期性钝化，季节性强化.11

短期看库存，中期看地产，长期看人口.15

海螺复盘：进击的水泥，二十年扩张路..20

一、A 股上市初，聚焦华东，完善“T 型”战略布局.20

二、布局中南，迎接牛市，业绩估值双升...23

三、进军西部，“四万亿”再启水泥牛市..25

四、全国水泥需求见天花板，进入全面过剩时代.29

五、新周期复苏，供给侧改革的牛市.33

股价驱动力以及规律.38

估值探讨.41

相对估值法..41

绝对估值法..41