超额收益明显，趋势仍然延续。过去的 2016 年白酒估值业绩双升，股价大幅超越市场，核心在于业绩回升确认和市场寻求确定性收益品种。当前白酒整体估值 16 年为 24 倍，17 年预计在 21 倍，整体估值较为合理，龙头估值相对偏低。对比市场整体估值和增速，仍然具备优势，同样对比海外消费品公司有两位数增长的 17 年都给到了 30 倍，且市值体量都有数千亿。随着 A 股投资者越来越国际化、机构化、价值化（保险机构、养老金等愈加重要），在行业稳定增长趋势并未变化下，部分低估值品种仍有望提升。

一、估值业绩延续上升趋势... 7

1.1 市场回顾：业绩估值修复，超额收益明显. 7

1.2 纵横比较：整体估值合理，部分品种仍有提升空间.. 8

1.3 机构持仓仍处低位，保险举牌、投资者国际化推动. 10

二、消费需求仍然平淡，关注上游价格上涨传导. 12

2.1 大众品消费趋势持续放缓. 12

2.2 主要消费数据较为平淡.. 13

2.3、上游工业原料价格上涨，逐步向消费端传导... 15

三、关注供给收缩带来的上游机会.. 16

3.1 原奶周期，大势初起.. 16

（1）国际奶价周期性上涨已经开始... 16

（2）国内奶价上涨趋势确立.. 18

3.2 酵母行业：上游成本下降，下游空间广阔... 21

四、传统消费：坚守高端，精选大众品龙头... 23

4.1、白酒行业层次更加清晰，高端、次高端增量明显.. 23

（1）白酒消费从周期性向稳定增长过渡.. 23

（2）高端性价比大幅提升，报表业绩有望加速... 25

4.2 调味品行业—百花齐放，行业集中度有望持续提升... 28

4.3 乳品行业：消费结构转型，酸奶和高端奶快速增长... 31

五、拥抱大健康，投资消费新趋势.. 35