从半年度平均付费人数来看，17H1、17H2和18H1的付费人数分别为1150万、1070万、1070万，付费人数在18H1开始止跌。18年3月份腾讯视频接入阅文阅读内容，未来有望进一步带来阅读付费用户的增长；同时微信读书尚处于推广阶段，月活用户增速较快，其付费用户潜力巨大。

1. 三个维度看阅文：消费 VS 孵化 VS 开发.......5

1.1 阅文的消费性：自有平台稳步增长，微信读书表现亮眼......5

1.1.1 总体付费用户数止跌， “微信图书+腾讯视频”付费用户转化潜力巨大.......7

1.1.2 阅读 APP 的 ARPU 和 ARPPU 跟踪：人均使用时长......11

1.1.3 阅读 APP 收入贡献和增长跟踪： IOS 单月充值额和 IOS 用时占比....12

1.1.4 与消费性密切相关的营销推广：手机预装成阅文 QQ 阅读增长重要手段 14

1.2 阅文的 IP 孵化： “高分成比例”和“用户规模”构建孵化壁垒.....16

2. 收购新丽的协同效应：主控能力实现 0→1 的突破，打开增长空间...18

2.1 供给端：产能未来 3 年有望大幅增长，现金流优势明显....18

2.1.1 阅文集团收购新丽传媒的交易概况......18

2.1.2 新丽现有产能：每年约 4~5 部精品剧，重点关注 3 年后产能能否提高...19

2.2 需求端：阅文、企鹅影业和腾讯影业合作密切，腾讯成精品剧重要采购方....25

2.2.1 阅文集团、企鹅影视和腾讯影业的合作关系和制作实力......25

2.2.2 腾讯视频：用户付费仍将持续拉动精品剧需求......27

2.2.3 阅文集团开发精品剧的进展：有待进一步提高.....29

3. 动画制作重在 IP 放大，电影尚处于沉淀期.......30

3.1 网文改动画：动画制作市场空间相对有限， IP 放大效果显著.....30

3.2 电影开发：对标漫威，尚处于“世界观和人物形象”沉淀期.....35

3.2.1 漫威 IP 沉淀多年后才有电影 IP 的开发.......35

3.2.2 新丽电影和腾讯影业：电影制作和发行中的新兵....39

3.3 游戏开发： IP 价值放大后，分成模式以优质游戏商为主.......43

4. 投资建议.......43

5. 风险提示........43