药品终端零售增速从 2012 年之前 20%以上不断下滑至目前 8%左右，规模以上医药工业增加值和营收等经营增速也回落明显，多方数据表明，在持续医保控费、控制公立医院医疗费用过快增长等政策下，医药行业整体高增长时代已经过去，但我们认为由于政策边际效应递减和我国老龄化加速到来，行业最坏时候已经过去，规模以上医药工业增速继 2015 年触底后，连续两年温和回升。未来几年，调结构是行业发展的主旋律，行业和个股分化是常态。

一、医药行业整体高增长时代已过去，调结构是发展主旋律 ... 6

（一）医药行业整体高增长时代已经过去，药品终端销售增速持续回落... 6

（二）行业最困难的时候已经过去.. 7

（三）调结构是发展主旋律，分化成为行业鲜明特点. 8

（四）分化的主要原因是对政策敏感偏差... 9

二、当前我国医药行业的主要矛盾与政策前瞻. 10

（一）医药行业矛盾论.. 10

（二）近年来的各项医改政策都是围绕解决三大矛盾出发. 10

1、看病难：从鼓励民营医院和分级诊疗两个方面提高医疗可及度和效率.11

2、看病贵：招投标、两票制和公立医院零加成.11

3、医疗质量不高：存量优化、鼓励创新. 12

（三）各项政策的核心是医药产业链供给侧改革... 14

三、2018 年投资策略：关注医药供给侧改革中的结构性机会... 15

（一）药械篇：原料药看环保，化药看创新药和优质仿制药，中药看饮片和品牌中药. 15

1、维生素原料药：涨价仍在路上，这次真的不一样.. 15

2、化药看创新和优质仿制药：医药供给侧改革主阵地. 17

3、中药看饮片和品牌中药：超药品待遇和消费属性.. 20

（二）流通篇：受益两票制全面落地，行业集中度提升和并购整合 ... 22

1、两票制即将全面落地推行，将是未来较长时期医药流通主流模式. 22

2、医药商业受益两票制：集中度提高、行业大整合.. 26

3、两票制对医药流通行业（批发）自身商业模式的倒逼变革... 27

4、看好器械耗材（IVD）商业方面的渠道整合机会... 29

5、我们的观点. 29

（三）服务篇：长期持有民营专科连锁、看好CRO 行业.. 30

1、民营医院医疗服务：长期持有民营专科连锁... 30

2、非医院医疗服务：创新药和仿制药一致性评价政策双受益的CRO（合同研发组织） . 32

四、2018 年投资组合.. 34

（一）估值处于多年波动下沿，基金持仓进入历年低点. 34

（二）2018 年投资组合.. 35

五、风险提示.. 35