从长期历史走势来看，证券板块的贝塔值具有明显的周期性特征。券商贝塔扩张和收缩是由券商基本面因素和市场走势方向共同决定。根据市场方向的上下和基本面因素好坏，我们将其划分为上行收缩、上行扩张、下行收缩、下行扩张共四个周期类型。而目前板块正处于下行扩张周期之中。

1. 证券行业贝塔体现出周期性特征............4

2. 2017 年以来券商业务基本面均面临压力.........7

2.1 竞争演变的自然趋势：经纪业务难现赢家通吃........7

2.2 监管推动的业务规模收缩：投行与资管业务逆周期.......9

2.3 宏观周期导致的业绩弹性下降：资本中介与自营业务.......11

3. 券商贝塔未来走势判断：下行扩张后的“大机会”可期.......13

4. 拐点临近，贝塔主动扩张带来高弹性.........15

4.1 悲观预期见底叠加政策边际改善........15

4.2 优质标的估值尚未充分反映潜在扩张能量.........16

4.3 业绩敏感性分析：资本中介业务利率将成为引爆点.......16

5. 机会留给有准备的人：下行扩张周期精选个股.........17

5.1 毛利率和“成本防御力”已成为经纪业务强弱的分水岭.........18

5.2 资管业务回归本源：主动管理能力与产品力........20

5.3 投资银行业务将成为强者的游戏........21

6. 投资建议........21

6.1 投资策略 21

6.2 重点公司 22

6.2.1 华泰证券.........22

6.2.2 广发证券.........22

6.2.3 东方证券.........22

7. 风险提示...........23