2015 年以来监管持续收缩，监管底已现，券商业绩弹性弱化。2016 年以来，以“一人三户”、资产重组收紧、证券业“八条底线”等为代表的政策对经纪、投行、资管行业带来了深刻影响，监管全面收紧带来了“监管底”，预期后期如果有监管松动，有望为券商带来ALPHA 收益。同时，市场牛熊转换带来了券商高Beta 业务占比减少、2015 年高beta 业务占比82%，2016前三季度这一比例下降至63%， Beta 仍处于高位，但相对下滑。

一、 整体环境：监管底已至，业绩弹性弱化 .... 4

1.1. 2015 年以来监管持续收缩，监管底已现，未来监管红利贡献Alpha.. 4

1.2. 全年市场运行前低后高，2017 年延续稳健势头，有望实现“慢牛” . 6

1.3. 券商业绩概览：业绩为王，Beta 效应相对下滑 .............. 8

1.3.1. 2016 年券商收入为近十年第二高，预计2017 实现稳定增长 8

1.3.2. Beta 仍处于高位，但相对下滑 9

二、 行业逻辑向低Beta 业务切换，转型深化，分化加剧 .. 10

2.1. 高Beta 板块：从“靠天吃饭”向“主动出击”转型 .... 10

2.1.1. 经纪业务：从价格战到服务战，关注PB 业务与智能投顾 10

2.1.2. 资本中介业务：两融利率承压，股权质押考量券商内部的资源协同 13

2.1.3. 自营业务：利率提升环境下，投资风格趋于稳健 16

2.2. 低Beta 板块：机遇与挑战并存 ................ 17

2.2.1. 投行业务：IPO 提速，业绩贡献提升 17

2.2.2. 资管业务：券商风控新规出台，主动化转型攻坚战打响 20

三、 投资建议：关注估值与业务特色 ............. 22

3.1. 选择“标签化”鲜明的公司 . 22

3.2. 沿着估值线选股 ................... 23

四、 风险提示 ........ 24