投资建议一：给予三峡水利买入-A 投资评级，6 个月目标价10.0 元。暂不考虑重组交易的影响，我们预计公司2019 年-2021 年的收入增速分别为6.6%、6%和6%，净利润分别为2.47 亿元、2.87 亿元、3.10 亿元，分别对应34 倍、29.3 倍和27.1 倍市盈率。

1. 四网融合打造三峡电网，多方共赢可期 .............................................................................. 6

1.1. 长江电力增持三峡水利，三峡集团成为实控人........................................................... 6

1.2. 重组交易情况 ............................................................................................................ 7

1.2.1. 交易方案概述 ................................................................................................... 7

1.2.2. 交易标的基本情况 ............................................................................................ 7

1.2.2.1. 联合能源基本情况 ......................................................................................... 7

1.2.2.2. 长兴电力基本情况 ....................................................................................... 10

1.2.3. 重组交易意义深远 ...........................................................................................11

1.3. 混改电改有望提速，为四网融合奠定政策基础......................................................... 12

1.3.1. 增量配电和售电侧改革是电改重点，2019 年有望迎来拐点............................. 12

1.3.1.1. 增量配电取得积极进展 ................................................................................ 12

1.3.1.2. 售电侧改革有望迎来突破 ............................................................................ 13

1.3.1.3. 新电改有望利好售电企业 ............................................................................ 14

1.3.2. 混改提速，电力混改势在必行 ........................................................................ 14

1.3.2.1. 混改是推进国有企业改革的重要手段 ........................................................... 14

1.3.2.2. 电力行业垄断程度高，混改有望加速推进 .................................................... 15

1.4. 打造三峡电网，多方共赢可期 ................................................................................. 17

1.4.1. 电改混改遥相呼应，重庆有望先试先行 .......................................................... 17

1.4.2. 三峡集团拓展电力产业链，深度参与配售电 ................................................... 17

1.4.3. 三峡水利有望拓宽购电渠道及扩大配售电范围 ................................................ 18

2. 三峡水利——发输配售电一体化的地方电力企业 .............................................................. 18

2.1. 公司发展历程 .......................................................................................................... 18

2.2. 主营业务构成及经营情况 ........................................................................................ 19

2.2.1. 主营业务 ........................................................................................................ 19

2.2.2. 发售电量 ........................................................................................................ 19

2.2.3. 经营情况 ........................................................................................................ 20

2.3. 重庆售电侧改革先试先行，成果显著 ....................................................................... 23

2.4. 四网融合的业绩弹性测算 ........................................................................................ 24

2.4.1. 三峡集团低价电替代三峡水利外购电 .............................................................. 24

2.4.2. 三峡集团低价电替代三网外购电 ..................................................................... 25

3. 配售电改革提速，还有哪些标的受益？ ............................................................................ 26

3.1. 涪陵电力——背靠国网大树，售电业务与配电网节能双轮驱动 ................................ 26

3.1.1. 公司简介及经营状况 ...................................................................................... 26

3.1.2. 国网旗下配售电上市平台，有望受益于售电侧改革 ......................................... 27

3.1.3. 深耕配电网节能，平台优势显著 ..................................................................... 28

3.1.4. 积极参与三型两网建设，打造综合能源服务商 ................................................ 29

3.2. 文山电力——南方电网旗下的配售电上市平台......................................................... 29

3.2.1. 公司简介及经营情况 ...................................................................................... 29

3.2.2. 立足文山，受益于售电量提升及供电结构优化 ................................................ 31

3.2.2.1. 文山州经济发展助推公司售电量提升 ........................................................... 31

3.2.2.2. 趸售电量持续下降，供电结构持续改善 ....................................................... 32

3.2.2.3. 销售毛利率与净利率创近十年新高 .............................................................. 32

3.2.3. 积极开展增量配售电业务，拓展其他业务 ....................................................... 33