本文梳理国际奶粉拍卖价格形成机制，探讨新一轮周期下奶价上涨幅度及原奶上

市公司业绩弹性，是专题报告《奶价周期，大势初起》的续篇。国际奶价周期高

点预计将在18 年出现，突破上轮历史高点5000 美元/吨（GDT 均价）需要一些

意外事件催化，中性预期奶价高点将在4000-4500 美元/吨。国内奶价短期预计

将呈缓慢上涨趋势，但中期消费端全面改善及在国际奶价带动下预计将在18 年

达新高点，在4.3-4.8 元/kg 区间。奶价重回高点将大幅利好原奶标的业绩，建议重点关注H 股的现代牧业和中国圣牧。

一、细探GDT 市场机制及对拍卖价格大涨的思考 ........................ 4

1.1 GDT 交易制度与价格机制解读 ................. 4

1.2 近期恒天然拍卖价格大涨的思考：短期涨速过快，中期持续看好 ......................... 6

二、新一轮国际奶价周期上涨幅度及速度分析 .............................. 7

2.1 数据解读为何四大主产国是新欧美澳 ........ 7

2.2 国际奶价短期走势判断：主产国一致去产能上涨趋势确立 ...... 7

2.3 国际奶价中期走势判断：四因素若实现将超前期高点 ........... 10

（1）目前需求端不及上一轮周期强劲 .......... 10

（2）超前期高点需要四因素实现驱动 .......... 12

三、新一轮国内奶价周期上涨幅度及速度分析 ............................ 14

3.1 国内奶价短期走势：上涨趋势确立 ......... 14

（1） 国际奶价优势缩小，供需缺口将加速收窄 ........................ 14

（2）国内存栏持续下降，17E 缩产确立支撑奶价 ...................... 15

（3）终端乳品消费动力不足，制约奶价上涨速度及幅度 ........... 16

3.2 国内奶价中期走势：消费改善及国际带动，18 年或创新高... 16

（1）乳品消费中期预计或将全面改善 .......... 16

（2）国际奶价上涨拉动国内奶价上涨 .......... 16

四、原奶上市公司业绩弹性分析 ................... 18

4.1 上市公司原奶业务概况............................ 18

4.2 上市公司弹性测算及估值分析 ................ 20