市场惯用宏观周期波动衡量公装行业的周期波动，历史上公装行业周期性的确较强，行业增速较 GDP 增速滞后期约 2年。但 2015 年后公装产值增速和 GDP 增速开始“脱离”，公装产值增速持续维持在近 8%左右，周期波动减小，我们认为和改造性装修/海外装饰业务以及消费升级有关。

一、宏观视角——“望远镜”看公装长期需求端..4

1.公装行业发展的宏观环境指引：GDP 增速...4

2.公装发展本质驱动力：城镇化.4

3.预判公装产值的直观指标：房屋建筑竣工面积...6

4.公装行业发展新逻辑：消费升级...9

二、中观视角——“显微镜”看公装下游发展动向..11

1.交通运输行业：公装市场规模较小，预计未来将维持稳定..11

2.酒店业：野蛮生长局面结束，中端酒店稳增为公装带来机遇.12

3.商业地产：近年景气度偏低，写字楼、商厦等未来三年或增长乏力...18

三、未来空间有多大？——新建公装需求+改造性装饰需求保底线.19

1.根据房屋新开工面积推算新竣工房屋带来的装修产值...19

2.根据历史房屋竣工面积推算改造性公装产值..22

3. 预计2018/2019/2020 年公装行业增速约9.9%/6.7%/5.7%..22

四、推荐标的..22

五、风险提示..22