我们的研究表明，保险板块历史上曾出现过两次系统性的低估，分别为2014 年和2016 年，但板块之后都出现了系统性的上涨。本次保险板块的独立行情与之前最大的不同之处在于对龙头公司的估值溢价。由于平安寿险自2016 年下半年以来开始披露更多的精算数据，特别是对于保险三差盈利结构的数据，我们构建的模型也表明，这是影响保险估值的核心变量。市场开始对龙头公司估值进行溢价，这是本次保险行情异于之前的最明显特点。从股价表现特点看，保险板块之前具有较强的β属性，我们认为中长期来看，股价表现由基本面决定，也即如果保险公司可以通过更高的死差和费差占比实现盈利上的α 属性，我们也能期待其股价表现上逐步显现出α 属性。这个讨论的意义在于α业务可以匹配更高的估值，是最值得期待的部分。

为什么历史估值并非一个好的参照指引.......5

历史估值在反应什么.......5

寿险估值异于其他行业的特点....... 7

EV 的稳定增长属性...... 8

寿险公司的估值方法.......8

价值评估的绝对估值法.....8

寿险价值评估的方法........9

模型假设条件所蕴含的行业基本面含义.......10

估值模型的构建....... 13

估值模型对现实的解释......13

友邦保险高估值的背后假设....... 13

对海外险企估值的解释......15

国内保险公司的估值评价......15

估值分化或将成为常态........15

国内险企价值评估...... 16

国信证券投资评级.......18

分析师承诺......18

风险提示.........18