美国重启对伊制裁打破原本脆弱的供需平衡，加之委内瑞拉持续被动减产，美国自身因基础设施建设进度滞后导致产量无法释放，国际原油在供给层面问题频频，推动油价整体突破“中油价”，进入70-90

美元/桶的“中高油价”区间。

一、伊核问题贯穿始终，驱动18 年油价“牛-熊”转换. 5

1、18 年油价走势划分为两大阶段.. 5

（1）年初至10 月初，油价超预期震荡上行. 5

（2）10 月初至今连续回调，快速转“熊”.. 6

2、油价快速完成“牛-熊”转换，原因几何？ . 7

（1）“成也伊朗、败也伊朗”——美国主动干预市场.. 7

（2）库存在年内经历由去库存到累库存的转换... 10

（3）委内瑞拉实际供给能力可能被低估.. 12

（4）原油的金融属性放大波动.. 13

二、2019 年油价走势：波动性将明显增强. 15

1、供给端：重点观察美国输油管道进展和OPEC 减产情况.. 15

（1）美国页岩油上产预计集中在Q2-Q3，平均产量或超1200 万桶/天.. 15

（2）OPEC+被迫重回减产，或将开启产量调节新机制... 18

2、地缘政治扰动依然较大... 20

（1）美国对伊制裁的战略目标基本确定，但节奏存在调节空间. 20

（2）委内瑞拉局势仍不容乐观.. 22

（3）沙特记者事件放大其国内治理风险.. 23

3、需求端：总量刚性，增速或趋缓... 24

（1）世界原油总需求与OECD 国家经济表现相关度高... 24

（2）IMO 船燃新规或利于亚洲区域的重油炼厂... 25

4、资本支出下降的滞后效应或将逐步体现. 28

5、整体判断：19 年地缘政治、宏观经济、风险偏好叠加，波动明显加大. 29