本文复盘了五十年美股消费服务龙头估值溢价的缘起、发展、巅峰，并分析了可能导致估值溢价终结的原因，借此探究A 股消费服务龙头估值溢价的发展趋势。

1. 美股消费：餐饮牛股频出，可选服务各领风骚 ................................. 7

1.1. 从迪士尼麦当劳轮番领涨到百花齐放 ....................................... 7

1.2. 龙头有多牛：餐饮百倍股频出，可选服务平均8 倍 ............... 9

1.3. 超额收益是常态，50 年间年化超额收益15.6% ..................... 11

2. 龙头历史平均溢价近40%，且溢价程度在扩大 ............................... 14

2.1. 估值遵循生命周期规律，倒U 型曲线趋势 ............................ 14

2.2. 目前美股消费服务龙头比非龙头估值高一倍 ......................... 15

2.3. 历史平均溢价近40%，溢价程度目前高于均值 .................... 17

2.4. 龙头估值溢价目前正处扩大阶段............................................. 19

2.5. 市场更多参考当年以及过去三年的业绩增速给估值 ............. 20

2.6. 从非龙头到龙头，估值有数倍提升空间 ................................. 21

3. 龙头为何溢价？更新、更强、更稳 ................................................... 22

3.1. 原因一：给新趋势、新行业、好赛道溢价 ............................. 22

3.2. 原因二：给定价权、好机制、持续增长溢价 ......................... 37

3.3. 原因三：给更强的抗风险能力溢价 ......................................... 56

4. 溢价何时终结：放缓、变弱、外部冲击与乐观预期 ....................... 61

4.1. 行业渗透率饱和与增速放缓：估值区间下移 ......................... 61

4.2. 定价权削弱：估值视竞争结果而定 ......................................... 63

4.3. 经营管理误入歧途：估值将阶段性调整 ................................. 64

4.4. 外部冲击影响强周期行业估值：迅猛而短暂 ......................... 65

4.5. 线性外推与过度乐观是更直接的原因 ..................................... 68

5. 和美股比，A 股龙头相比非龙头溢价还有空间 ............................... 69

5.1. 中国正处在向服务类消费升级的初期 ..................................... 69

5.2. 目前A 股龙头估值低于美股，折价41% ............................... 71

5.3. 但龙头历史平均估值却和美股持平 ......................................... 73

5.4. A 股龙头历来低于非龙头，只是刚刚开始溢价 ..................... 74

6. 投资建议：对的时间选个好赛道，把握阶段性调整机会 ............... 76

7. 风险提示 ............................................................................................... 78