我们预计下半年经济稳中趋缓，GDP 中性情形增长6.7%。需求侧旧动能为守，经常项目趋向新均衡，地产投资预计高位回落，基建投资有望探底修复，而制造业投资持续改善；供给侧革命下新动能支撑生产，消费在扩内需政策下获得支撑。国内通胀平稳，海外通胀上行，美国将加息3-4 次。宏观政策微调将延续，一些内外部风险仍未解除。

1. 2018 年上半年宏观经济回顾：量稳质升，Q2 小阳春 .......... 5

1.1. 量稳质升：经济稳健增长，韧性较强，结构转型升级.........5

1.2. 外围需求放缓拖累出口，汇率小幅贬值...6

1.3. PPI 下行，CPI 波动，价格传导迹象初现.7

1.4. 结构性去杠杆开展，利率债行情上行.......8

1.5. A 股屡次下跌，美股波动性增强9

2. 新动能为攻：供给革命+促进消费........... 9

2.1. 生产、投资以及景气指数均呈现持续转型升级特征.............9

2.2. 供给侧革命引领新动能..............10

2.3. 制造业投资有望继续修复..........13

2.4. 促进消费政策频出，下半年消费有望修复............14

3. 旧动能为守：地产调控不放松+基建有望探底修复 ............ 15

3.1. 下半年地产销售降至负增长，投资高位回落........16

3.2. 下半年基建投资增速有望探底修复，但全年增速预计仍低于去年..19

3.3. 高耗能制造业生产、投资反弹..22

4. 中国经常项目走向新均衡 ....... 23

4.1. 海外经济复苏有所分化，边际放缓但总体稳定....23

4.2. 贸易摩擦、加大开放下净出口贡献趋向新均衡....26

5. 美国经济前景乐观，通胀趋势上行 ....... 28

5.1. 美国总通胀趋势上行至年中高点，下半年回落....28

5.2. 美国核心通胀仍可能保持高位甚至继续上行........30

6. 国内通胀下半年预计仍平稳，预期将波动 ........... 32

6.1. 油价：权重、节奏、弹性三要素决定了对中国年内CPI 影响较小 .32

6.2. 猪价：年内可能反弹，但非反转，空间有限........33

6.3. 加征关税：目前可能性较小，对CPI 影响不大 ...34

6.4. 预计下半年CPI 仍在2%的增长平台 ......34

6.5. 预计PPI 回升至年中附近后回落 .............35

7. 4 月以来的宏观政策微调将延续............ 35

8. H2 主要经济指标预测及资产配臵建议 . 37