短期高现价产品的理财属性在 15 年以来的资本市场环境中尤为突出，深刻影响了当前寿险行业竞争格局。 今年前 10 个月原保费增速 41.1%，万能险增速 73.7%，并且行业内公司形成结构分化，新进类保险公司负债端成本显著高于传统险企。同时，利率处于低位，债券投资收益率难以满足资金成本要求。因此产品端转型引致投资端模式转变， 险资加大权益持仓，而在权益法记账、偿二代要求以及保监会鼓励投资蓝筹股的大环境下，权益投资的进一步集中化即成为了行业的最优选择，也即险资举牌，险企资产配置中其他投资占比从 2013 年底 17%增加到了目前的 34%，正是这一现象的反映。

1. 监管环境变化带来保险负债端成本变化......5

1.1. 保障类产品转型效果不理想，高现价产品当道.......5

1.2. 产品端转型引致投资端模式转变：险资举牌......7

1.2.1. 长期低利率驱动险资加大权益持仓 7

1.2.2. 举牌是此前政策空间下的最优选择 11

1.3. 预期监管将继续出手，保险负债成本将显著下行......12

1.3.1. 保险负债成本过高对资本市场形成潜在不稳定因素 12

1.3.2. 监管自去年底已密集出手，预期明年上半年将继续强化核查力度 13

2. 长期利率上行预期下，行业将在下半年迎来业绩释放......15

2.1. 以利率为核心敏感因子的存量分析应该占主导地位......15

2.2. 利率周期性影响资产负债表，降息后期挤压保险业净资产.....16

2.3. 密切关注利率拐点阶段资产负债评估的方向背离......19

2.3.1. 750 天均线先降后升，准备金中期后释放利好 19

2.3.2. 当期利率驱动资产端债权科目向下重估程度有限 21

2.3.3. 净利润和净资产短期承压，中期开始释放利好 22

3. 投资建议：从估值修复到业绩释放......22

4. 风险提示........23