投资建议：国内企业级服务随云化、国产化浪潮快速发展，国产厂商在HCM 领域大有可为。HCM 作为ERP/ERM 最大的细分子市场之一，未来市场前景广阔。对标海外，随着国内企业数字化转型不断推进，客户对于 ERP、CRM 等的接受度不断提升，A 股企业级服务领域有望迎来快速发展，推荐对应A 股标的：用友网络、泛微网络。

1. 核心结论及投资建议 ..... 3

2. HCM 软件发展从本地部署到云 ..... 3

3. HCM 市场前景广阔，巨头竞争激烈 ...... 5

3.1. HCM 市场前景广阔  5

3.2. 多寡头垄断，Workday 后劲十足 ..... 7

4. 风险提示 ..... 10