后供给侧结构性改革阶段，经济下行叠加保供应，煤价连续两年调整。目前，结合国际国内和宏微观看，行业边际已现好转迹象，无需纠结于方向，更无需过度悲观。在2016至今连续验证逻辑后，我们提出20 年边际优于方向、结构优于总量的判断：需求弹性企稳或呈边际改善，供给结构性、区域性问题进一步凸显，供需有望再次由宽松向平衡发展，价格前低后高，总体稳定。考虑到煤炭估值甚至低于2015~2016 年行业最低谷时期，处在历史最低，实则过度反应了悲观预期，2020 年实现估值的修复将是大概率事件，机会明显好于2019 年。同时，基于产业集中度继续提升、龙头公司兼具成长、业绩稳定加之进入高分红阶段，板块尤其龙头公司特征更符合外资和险资偏好，有望逐步从估值折价到估值溢价。

2019 年行情总结 .... 2

1、煤炭板块二级市场表现 ......... 2

2、2019 年煤炭供需基本情况 .... 2

3、2019 年煤炭价格持续高位运行，中枢下移 ....... 5

供给端：产能稳步释放，产业集中度不断提升，中下游高库存常态化 ............ 7

1、煤炭产能：产能继续释放，行业集中度不断提升，结构性缺煤问题凸显，供给可控性增强......... 7

2、煤炭投资：行业投资加快，新建矿井主要集中在非上市类公司 ... 15

3、煤炭进口：进口煤政策成为现阶段国内供给端重要的不可控因素 ............. 16

4、煤炭库存：中下游高库存常态化 ....... 17

5、未来生产煤矿已无大幅超产空间 ....... 18

需求端：电力韧性十足、化工异军突起下，预计2020 年煤炭消费增速高于1.4% ..... 19

1、固投增速趋稳，三产和居民继续发力，叠加库存周期拉动电煤需求增速在0.78%-1.52%之间 ... 19

2、现代煤化工呈现高速发展态势，在建项目逐步投产将增加3250 万吨/年以上的商品煤需求...... 27

2020 年煤炭价格判断：中高位震荡，走势前低后高，均价持平于2019 年 ... 28

1、供给端 .... 28

2、需求端 .... 29

3、落后产能亏损加剧叠加头部企业降负债任务重，行业供给侧改革仍将持续； ......... 29

投资策略：优选低估值、业绩稳健的高股息标的 ... 32

1、当前煤炭板块估值隐含盈利将持续下滑的预期  32

2、当前煤炭板块，尤其是龙头企业的盈利稳定性高，确定性强，有望证伪低估值陷阱34

3、基于板块低估值以及行业稳健基本面，我们维持行业“看好”评级 ......... 35

4、投资主线：优选低估值、业绩稳健的高股息标的 .......... 36

风险提示 . 37