流量端导入的阶段正逐步结束，传统业务驱动因素低迷，券商奏响冰与火之歌。从盈利模式看，券商目前业务模式有二：1.牌照类业务：即依靠牌照垄断优势，券商扮演通道服务商角色，赚取通道手续费。牌照放开预期犹存，业务景气度正持续下滑；2.资本类业务，即类贷款和投资业务：依靠券商牌照和资本优势，在控制好风控措施前提下赚取稳定利差。相关业务模式仍存在一定牌照保护特征，困局在于从两融/市值比看，业务成长期已过，目前周期特征明显，不同券商之间没有明显业务壁垒，若市场周期向下，该类业务亦难独善其身。

1.模式：中国券商孰轻孰重..................3

2.现状：传统牌照业务衰落，现有利差来源单一........5

2.1.盛筵难再：15年资产规模盈利齐刷新高............5

2.2.海外比较：中美体量相当，业务模式迥异.........5

2.3.格局求变：集中度待提高，放牌照存压力.........6

2.4.未雨绸缪：创新变现维艰，全民炒股难现.........8

经纪：交易萎缩，佣金探底.............9

类贷款：由成长到周期.....................9

投资：Beta提高....10

投行：股冷债热.....10

资管：意在主动..... 11

总结：新利差尚未见，加杠杆非一日之功.............12

3.驱动：大变局奏响冰与火之歌........14

3.1.结构转型：降低系统性风险的拆弹专家...........14

3.2.新经济的引擎：优质资产的证券化...................16

3.3.钱能去哪儿：居民大类资产配臵需求...............19

4.转型：寻觅新资产，衍生新业务....21

4.1.探赛道...............21

PB（Prime Broker/主经纪商业务）.........................23

产品做市（Market Maker/Product Maker）.............23

并购基金(Buyout Fund) ...................24

智能投顾(Artificial Intelligence Financial Advisor) ..24

4.2.求赛马...............25

5.核心风险..................26