2019 年上半年，原油反弹，布伦特和 WTI 分别比去年底反弹 23%、27%。然而主要成品油和主要化工品价格表现较弱，大部分下跌，尤其是乙烯跌幅大。一体化和炼化上市公司盈利水平以 ROE 衡量，Q1 虽环比 18Q4 好转（因18Q4 跌价损失影响大），但相比 18Q3 的高点已经有所下行。 

1. 观点聚焦 .. 5

2. 油价：OPEC 减产支撑，裂解价差施压 .. 6

2.1. 需求预计Q3 低Q4 高 .. 6

2.2. OPEC 的行为模式：对供需变化的对冲具有滞后性 ... 6

2.3. 时间上的矛盾：将由裂解价差抚平 .. 7

2.4. 空间上的矛盾：美国管道将打通两个市场. 7

3. 炼化：供需压力渐显，从综合优势看护城河 . 8

3.1. 供需压力初步显现 ... 8

3.2. 盈利：聚酯上半年仍较好，成品油、烯烃下滑明显 . 9

3.3. 炼化竞争优势比拼 . 11

3.3.1. 规模优势：民营炼化优势显著. 12

3.3.2. 路线：高复杂系数、PX 长流程、下游产业链优势 .. 12

3.3.3. 成品油市场：区域供需和裂解价差与炼厂桶油利润相关，炼厂个体差异同样重要.. 13

3.3.4. 成本控制：操作费用有优势，财务费用、折旧成本有劣势 . 16

3.3.5. 综合比较.. 18

4. 油服：持续复苏，量价弹性有望体现 ... 19

4.1. 国际持续温和复苏 . 19

4.2. 国内再现“石油大会战” ... 20

4.3. 油服公司比较：重资产油服公司在景气回升期弹性更明显. 21

5. 天然气：消费增速回落，管网独立利好气源多元化. 22

5.1. 多种压力导致天然气消费增速回落 ... 22

5.2. 管网独立有利于气源多元化 . 24

6. 投资观点 ... 24