2019 年以来煤价表现整体好于预期。其中，秦港 5500 大卡动力煤均价 606元/吨，相比 18 年上半年和全年均价 663、647 元/吨仅略有下滑，而代表企业盈利的主产地动力煤和焦煤均价相比去年同期小幅上涨 2.4%和 3.4%，相比去年全年均价基本持平。上半年煤价超预期主要由于供给端维持偏紧，煤炭产量维持低位，1-5 月产量仅小幅增长 0.9%，需求端钢铁、水泥产量增速也维持高位。

上半年回顾：煤价超预期，主产地供给增速放缓，板块小幅跑输大盘...6

煤价：上半年产地煤价稳中有升，陕蒙地区动力煤和各地焦煤均价均有上涨..6

供需：下游需求整体维持平稳增长，陕西减产明显...8

股价：年初至今煤炭板块略跑输大盘，龙头公司普遍涨幅不高...9

供给：中长期增量有限，煤价或持续受支撑... 11

产能：行业产能过剩状况明显改善，未来3 年产能增加有限. 11

产量：新增产能不等于新增产量，相比较供给侧改革前，多数地区产量下降明显..13

煤价：产地和港口价格波动减小，煤企盈利或维持高位...15

稳定性：来自效率提升&资本开支减少&结构优化...16

效率：以山西为代表的国改正在进行中，国企包袱减小效率提升可期..16

资本开支：企业投资趋于谨慎，2019 年龙头公司计划资本开支继续下滑...20

竞争格局：大煤矿产量占比高，行业集中度逐年提升趋势明显.22

估值：盈利稳定性提升，估值优势显著.24

情景分析：考虑产量和煤价的不同情形下，主要上市公司现金流折现的测算值情况...24

境外比较：国内A 股煤炭上市公司PE、PB 相较于历史平均折价较多.26

下半年：供给有序释放，煤价难有大幅回落，估值提升可期.31

下半年：需求季节性回升，供给偏紧，动力煤价跌幅有限，焦煤价格维持高位..31

结论：煤价维持高位，估值提升可期，重点关注白马龙头神华、陕煤、兖州、潞安、西煤、淮矿等.35