2015-2016 年：火电遭遇寒冬，行业面临供需、价格、成本三重压 力，资本市场利空预期释放充分。电力消费换档减速趋势明显，2015 年全社会用电量同比仅增长 0.5%；第三产业及居民用电快速增长， 2016年增速分别达到11.21%和10.84%，而 第二产业用电增速放缓， 同比仅增长 2.88%。电力供应能力总体宽松，2014-2016 年火电装 机容量增长 14.8%，而发电量仅增长 4.4%，导致火电利用小时自 2014 年起持续下降，2016 年较 2013 年下降 847 小时，年均降幅达 282 小时。电价方面，自 2013 年起，国家共下调火电标杆上网电价 4 次，累计下调幅度达 7.13 分/千瓦时；同时电力市场改革的逐步推 进，短期内市场交易电量价格较标杆价格还有较大程度的下降。环 渤海动力煤价格指数经历了 2015 年以来长达一年多的低位运行后， 在坚决的“去产能”政策推进下，供需出现失衡，动力煤价格自 2016 年三季度起急剧飙升，年内增幅超过 60%。重压之下，上市公司业 绩承压，2016 年前三季度板块营收同比下降 1%，ROE 自 2014 年 起连续下降，2016 年前三季度降至 8.92%，板块估值位于底部。

1、 2015-2016 年：火电遭遇寒冬，行业面临供需、价格、成本三重压力\6 1.1、 用电增速放缓，结构发生变化 \6

1.2、 电力供应能力总体宽松 \6

1.3、 标杆电价下调，市场交易进一步压低价格7

1.4、 煤价上涨压缩盈利9

2、 火电企业业绩承压，板块利空预期充分释放11

2.1、 上市公司业绩承压，盈利能力下降 11

2.2、 板块利空预期得到充分反映，估值位于底部 12

3、 2017 年：情绪有望反转，业绩预计可控 14

3.1、 基建发力，电力需求有望回升 14

3.2、 电力“去产能”，叠加水电影响，带来利用小时摊薄有限 16

3.2.1、电力“去产能”力度将有所加大，供需有改善预期，火电利用小时降幅有望收窄 16

3.2.2、2017 年预计水电来水偏枯，为火电腾出发电空间 18

3.3、 动力煤暴涨后缓慢回落，价格有望回归理性 19

3.4、 电力市场改革以量换价，电价降幅有望趋稳 20

3.5、 结论：需求、供给、成本均带来边际改善，敏感性分析提示业绩可控 21

4、 国企改革进入纵深，助推行业混改整合22

4.1、 国企改革进入“深水区”，混改是突破口 22

4.2、 五大发电央企资产证券化水平普遍偏低，旗下上市公司平台运作有望开展22

4.3、 央企或国企间及产业链上下游或有重组可能 23

5、 板块走势与火电发电量、利用小时增幅相关度较高 23

6、 行业评级及投资策略 25

7、 选股策略及重点推荐个股25

8、 风险提示  28