相较于美国成熟市场，中国造纸行业尚处于成熟阶段初期，规模与增速受限于落后产能过剩以及经济增速放缓等因素而呈现缓慢增长的现象。作为需求导向的行业，尽管生活用纸偏向必选需求具备一定抗周期能力，但包装纸需求受经济周期影响较大且与GDP 增速高度相关，因此造纸行业整体呈现出一定程度的周期性特征。

一、造纸行业景气度回暖，包装纸与生活用纸创造市场增长空间.4

（一）供给端：政策趋严加速淘汰落后产能促使行业集中度提升...4

（二）需求端：包装用纸需求增长空间巨大，可替代性较低..4

（三）需求端：生活用纸需求与人均收入水平同步提升.6

二、国际公司龙头多元全球化布局，中国聚焦国内造纸市场...7

（一）国际龙头拓展上下游业务，全球布局产能.7

（二）中国造纸行业成长看点：行业集中度较低，个别纸种市场相对成熟...10

（三）行业财务分析：规模与业绩增速回升，资产结构逐步优化，销售净利率助力ROE 提升...12

三、造纸行业当前存在的问题及建议..14

四、造纸行业在资本市场中的表现...15

（一）行业累计涨跌幅跑输全市场，估值指标处于较低的历史百分位点.15

（二）市场情绪指标与风险指标：造纸行业处于低配状态，未来有待增持...16

五、投资建议...18

（一）配置建议.18

（二）五月核心关注组合表现回顾..18

六、风险提示...19