2018年中国债券市场违约案例的规模和数量都已创下新的纪录。不过，作为债券违约处置重要路径之一的破产程序还缺少成功案例。

　　近期，随着宁上陵、五洋建设等多家出现债券违约的发行人进入破产程序，业界正在积累更多的实践经验。由于担忧权利受到损害等，债券投资者对发行人进入破产程序的态度分化。

　　12月14日，因多家债券投资者的异议申请，宁夏银川中级人民法院举行了宁夏上陵实业（集团）有限公司（下称上陵集团）破产重整听证会，听取了债券投资者的意见。此前的11月20日，银川市中级人民法院在全国破产重整案件信息网上公告，拟裁定受理上陵集团及其六家子公司的破产重整申请，并决定采取竞争方式选任破产重整管理人。

　　上陵集团是一家总部位于宁夏银川的民营企业，实际控制人为史仁，主营业务包括房地产、汽车贸易、农林牧业，旗下控股了一家新三板挂牌公司上陵牧业。

　　2012年10月，上陵集团发行了5亿元规模的企业债12宁上陵，存续期为“3+3"，前三年票面利率为7.4%、后三年利率调整为8.4%，用于奶牛养殖项目。该支债券的承销商为国海证券，债权代理人（类似于公司债的受托管理人）为建设银行固原支行。

　　12宁上陵违约，本息合计为5.42亿元。10月15日，上陵集团在公告表示，由于受到多重因素影响，导致上陵集团原定的偿债资金安排未能如期到账，上陵集团在发生相关情况后，积极努力争取各方力量支持，但未能形成有效的解决方案。另据财新记者了解，上陵集团在之后兑付了交易所个人债券投资者的本息，规模约数千万元。10月24日，上陵集团向银川市中级人民法院申请破产重整。

　　根据财新记者了解，在破产重整听证会上，广州证券、北京日盛、中泰信托等债券机构投资者出席，不过这一债券最大的持有人国海证券未出席。有投资者称，国海证券的持有规模有2.5亿元。

　　当天的听证会上，债券投资者与发行人的争议点主要在于上陵集团破产重整是否需要债券持有人同意。

　　一家债券投资机构在听证会表示，按照发改委2011年下发的《发改办财金[2011]1765号》文件，企业债发行人作出减资、合并、分立、解散及申请破产决定等对债券持有人权益有重大影响的事项，应当召开债券持有人会议并取得债券持有人法定多数同意方可生效。

　　对此发行人上陵集团的一位相关人士在听证会上表示，申请破产的法定条件是企业法人不能清偿到期债务，以及资不抵债或明显缺乏清偿能力，而发改委的规范性文件不能对于法定程序有前置修改。

　　12宁上陵的特殊性还在于，这一债券较为少见的有抵押担保，抵押物为上陵集团位于宁夏固原市的一个商场。因担忧抵押担保的权利在后续破产程序中受损，债券投资者的另一主要诉求是希望能够先处置抵押物再进行破产。“这是我们的底线诉求。"一位债券投资机构的人士在听证会上表示。

　　而前述上陵集团相关人士则在听证会回应称，有抵押担保的债权人即使在破产清算也是优先受偿人。此外他在回应投资者的疑问时称，这一抵押物并未被重复抵押。

　　除了上陵集团的案例外，据财新记者了解，五洋建设在进入破产程序前也引发了部分债券投资者反对，绍兴市中级人民法院也曾为此召开过听证会。12月4日，绍兴市中级人民法院裁定受理了申请人对被申请人五洋建设的破产重整申请，目前已指定了管理人。

　　长期从事破产法律事务的金杜律师事务所合伙人王乐律师表示，破产本身是实现市场出清、资源优化配置的重要制度，不过破产制度仍有可完善的空间，在实践中对于债权人行使权利的保护往往做得不够，这也是导致很多债权人反对企业进入破产程序的原因之一。

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