2018 上半年，可比口径下，31 家上市券商合计营业收入1164 亿元，同比小幅下降 7%；归母净利润合计 335 亿，同比下降 22%。上市券商业绩整体优于行业，龙头券商表现更佳。主要原因在于：（1）龙头券商客户结构优势明显；（2）龙头券商大类资产配置与风险管理能力突出，跨越市场、穿越周期实现盈利能力更强；（3）龙头券商资金成本优势非常显著。

一、业绩表现：分化加剧. 4

1、盈利能力：龙头公司更优. 4

（1）上市公司优于行业整体. 4

（2）龙头公司更优. 5

2、收入结构：差异明显.. 5

（1）行业整体情况. 5

（2）牌照类业务市场份额逆势提升.. 6

（3）资金类业务是弹性所在. 9

3、成本控制：管理支出更加审慎... 9

（1）资金成本.. 9

（2）管理成本... 11

4、后续展望：整体修复，分化继续... 11

二、资产结构：市场性和政策性因素共同作用.. 12

1、市场性因素... 12

（1）客户资产规模.. 12

（2）大类资产配置之间出现调整. 12

2、政策性因素... 13

（1）股票质押规模高速发展势头出现变化. 13

（2）A+H 券商实施新会计准则. 14

3、后续展望：总体保持稳定，配置结构有所变化.. 15

三、负面担忧逐步缓解... 15

1、信用业务风险基本可控... 15

（1）信用减值损失程度尚轻.. 15

（2）整体风险管理手段完备.. 16

2、自营权益亏损被有效平滑.. 16

（1）债券市场走牛.. 16

（2）直投与另类投资子公司是业绩重要平滑器... 16

3、市场与政策环境出现改善信号. 17

（1）政策：激发资本市场活力与加大对外开放... 17

（2）市场：积极因素正在增多. 18

四、投资建议.. 18