全球检测市场 2020 年规模 1.4万亿，龙头公司 SGS 市值高达 136haiy0 亿元，且 SGS、Intertek、Eurofins 上市后均有 10 倍以上涨幅，累计超额收益300%以上（截至 2018.8.31）。检测行业抗周期波动能力强，品牌护城河突出，现金流充沛，易守难攻；但是，碎片化的下游客户与较高的前期投入决定了龙头企业厚积薄发的成长路径，一旦步入利润释放期，运营杠杆与财务杠杆将带动业绩快速增长（Eurofin 2010-2017 年利润复合增速 36%）。 

全球检测超万亿，十倍股频出...5

检测万亿市场，并购活跃..6

复盘海外十倍股龙头...7

龙头基因，抽丝剥茧...9

SGS 千亿市值之路：全品类布局+全球扩张.. 11

起家谷物检测，140 年打造全球检测龙头. 11

核心竞争力：管理+品牌+外延并购. 12

继往开来与时俱进，SGS 中国三阶段稳步前进. 12

成熟期：现金流+分红稳定，长期投资价值突出. 13

为什么中国也会出现一个检测巨头？... 14

中国检测市场：起步晚增长快，整合在即. 14

我国检测市场规模已达2377 亿元，第三方占比45%. 14

机构数量庞大，行业竞争激烈. 14

政策利好+消费升级，集中度提升... 15

检测行业从2002 年兴起到2013 加速腾飞，皆由政策驱动.. 15

经济发展+消费升级，刺激国内检测行业需求增加... 16

中国的检测巨头是否拥有国际检测巨头的基因？... 17

“走出去”背景下，国内检测巨头拓宽海外布局有利因素凸显... 17

深耕细分领域，成长后有望加速并购整合... 18

进口替代必然趋势：以会计师事务所为例... 19

为什么我们看好19 PE 估值超20X的华测检测.. 20

产品线+网点布局广，助于达成品牌认证公信力. 20

优势细分领域市占率不断提升，具备向其他领域深入推进能力. 21

内生：感受运营杠杆的力量... 23

存量实验室运营效率仍有接近1 倍提升空间.. 23

模拟测算，再看实验室投产盈利周期... 24

总资产、固定资产周转率与国际巨头相比，仍有超1 倍提升空间.. 26

人均产值与国际巨头相比，仍有近1 倍提升空间. 27

利润率+周转率提升，共同促进ROIC 提升. 28

剥茧抽丝，再看运营杠杆的力量. 29

外延：对财务杠杆可以有所期待.. 31

华测现金流+成长性优异，估值仍有提升空间... 33

EV/EBITDA：对标国际检测巨头，PE 稳态估值15-20x ... 33

并购估值：国内检测并购P/E 估值10-15x，海外并购EV/EBITDA 10-15x ... 34

P/E 估值：对标国际检测巨头，稳态估值25-30x . 35

风险提示. 36