本文我们从国际比较的角度，来分析为何国内印包行业历史表现一般的问题。从不同行业格局、股价表现出发，我们认为国内龙头在目前估值回落至合理水平的背景下，通过规模效应优化产业链议价能力，建立稳定分红机制，未来有望逐渐与国际优秀企业接轨，推荐裕同科技、合兴包装、劲嘉股份、奥瑞金。

一、供需格局：国际成熟期v.s 国内成长期 ............... 5

1.1 需求端：中国人均包装消费偏低，快递需求驱动仍然强劲 ... 5

1.2 供给端：国内行业集中度低，产业链延伸服务能力偏弱 ...... 9

二、对标国际，国内企业未来仍有望走出股价长牛 . 10

2.1 股价表现对比：国际龙头明显优于国内企业 ... 10

2.2 为何国内企业过去十年股价涨幅一般  11

2.2.1 起涨点PE：国际10x v.s 国内23x ................ 12

2.2.2 商业业态差异导致国内企业现金流逊于国际 .. 12

2.2.3 国内企业股息率低于国际水平 ....... 13

2.3 国内印包龙头股价的支撑要素初现 .. 14

2.3.1 目前龙头企业估值已回落至合理水平 ............. 14

2.3.2 规模扩张后的议价能力提升，有望进一步优化收款效率. 15

2.3.3 近年股息率整体改善，分红机制仍待完善 ..... 16

三、公司推荐 ........ 17

3.1 裕同科技：新模式新驱动，三年再造一个“新裕同” ....... 17

3.2 合兴包装：包装主业+供应链平台共驱规模高增 ................ 19

3.3 劲嘉股份：烟标主业稳增，大包装积极布局 ..... 21

3.4 奥瑞金：盈利底部加模式更新，有望迎来戴维斯双击 ....... 22

四、风险因素 ........ 24