经过两年的强监管以及强力整治，主管部门确立了传媒行业的新规则，于此同时二级市场监管政策有所回暖。2016年以来，传媒指数已经累计下跌超过60%，我们认为板块整体风险得到了一定的释放。2019年建议关注教育出版的红利性机会以及估值合理的内容龙头公司，建议关注中南传媒、凤凰传媒、山东出版、完美世界、中国电影、万达电影、华策影视等标的。

估值水平进一步回落，盈利情况有所分化.........6

传媒板块景气分化明显，出版/互联网/体育子板块较为景气.......6

板块估值较为合理，部分龙头公司进入合理估值区间....7

行业整治之下确立新规则，资本市场政策回暖.......9

供给侧改革政策逐步落地......9

游戏：版号审批暂停、网络游戏总量控制、防止未成年人沉迷......9

影视/综艺：税收监管和整治、限制明星天价薪酬、鼓励现实主义题材......10

流量逻辑效用将逐渐减弱，内容精品化取而代之.....11

投融资政策有所回暖....12

需求侧：增量用户和时间有限，娱乐消费的精细化时代到来.....13

用户: 新增用户增速放缓、渗透率趋于饱和.......13

网民规模增长缓慢，移动互联网人口红利结束.....13

娱乐应用渗透率提升缓慢，接近饱和......13

用户时间：人均电视、 PC 使用时长下滑，用户娱乐时间近饱和....14

电视端和 PC 端使用时长逐年减少，移动互联网使用时间快速上升..14

用户娱乐时间近饱和，文化消费的精细化时代到来...15

消费预算和付费习惯：内容消费稳定增长，农村消费习惯正在养成....16

2018 年人均文娱支出增速放缓，但内容支出增速仍保持高位....16

农村市场具有较强增长潜力......17

供给/需求侧的变化将促使行业门槛提升，内容质量进一步提升......18

游戏：中小厂商压力较大，市场将向头部游戏和厂商倾斜......18

新进入市场游戏数量减少，广告投放和买量数下降.....18

线上流量新增有限，买量成本急剧上升.....18

头部游戏的排位固化，新入榜游戏减少.......19

电影： 2019 年进口片表现或好于今年，国产片备案数减少，但影响不大....20

2018 年 9 月后备案项目急剧减少，但对 2019 年的国产片供应影响不大.....20

进口片质量优于 2018 年，或将成为 2019 年的票房增量来源......21

考虑到国产片质量提升，银幕覆盖范围继续扩大，我们认为 2019 年全国票房将

保持 10%以上增速，规模达到 660 亿元以上......23

院线：进一步下沉、院线前十集中度略有提升，影投前十集中度降低......24

银幕建设依然保持高速，新增县级银幕占比总体上行，未来银幕增速将缓慢下降.......24

院线前十集中度略有提升，影投前十集中度降低.....25

2019 年院线行业或将进一步整合，龙头公司优势将更加明显....26

电视剧：行业产能出清持续进行，新规则带来的影响或在 2020 年之后展现....26

2018 年整体剧集市场亮点有限，电视剧与网剧分化明显，网剧表现亮眼.....26

行业产能出清持续进行，新规则的影响或在 2020 年之后体现.....28

2019 年作品前瞻：数量质量均不输 2018 年，“剧荒”或并不会大规模出现..31

内容制作门槛不断提升，制片公司集中度提升，头部公司巩固护城河......32

供给/需求侧的变化之下, 用户付费是最主要的增长动力.....33

长视频用户和使用时长增长放缓，但用户付费仍具有提升空间.....33

长视频用户和使用时长增速放缓，各视频平台存量竞争加剧......33

付费用户使用粘性显著高于非付费用户，且付费习惯仍在加速养成...34

游戏：用户使用时长继续下滑， ARPU 值和付费率仍有挖掘空间......36

即时战略类游戏用户月使用时长同比下滑，月活跃用户靠前的细分门类游戏均月活下滑...36

用户 ARPU 值虽增速下滑，但仍保持较高增速.......37

2018 年 9 月游戏用户付费率同比上升，显示游戏用户仍存在较大价值释放空间......37

红利性机会: 学龄人口进入增长周期，关注教育出版行业机会....38

新生儿数量 2010 年后步入稳定增长通道.....38

2013 年起在校学生规模止跌回升，进入长达十年的增长周期....38

标的推荐......40

凤凰传媒：内部调整逐步到位，轻装上阵重回增长......40

中南传媒：教辅逐步调整到位，明年有望企稳回升......40

山东出版：全产业链龙头，未来十年受益于人口红利.....41

完美世界：游戏+电视剧项目储备丰厚，业绩有望厚积厚发.......42

中国电影：业务稳健，中影巴可纳入报表将增厚业绩......42

万达电影：全产业链布局放大其竞争优势，构建一体化娱乐霸主.....43

幸福蓝海：放映+电视剧业务双轮驱动，公司发展进入快车道...43

芒果超媒：自制优势和芒果生态构筑成长性.......44

风险提示.......45