展望：需求景气持续，优选龙头乳企。1）收入端：疫情影响区域乳企， 龙头享受量价齐驱和结构升级红利。疫情虽有反复，考虑供应端堵点的 边际改善、饮奶消费场景增加和居民健康意识不断加强，乳制品需求端 有望延续2020 年以来高景气。2）利润端：成本压力环比改善+行业竞 争趋缓，利润弹性可期。2022Q1 原奶价格同比已回落0.88%，饲料成 本制约下预计全年原奶价格以震荡为主，压力最大的时间或已过去。历 史经验来看，在成本压力较大下乳企促销价格战有所趋缓，结构升级、 竞争趋缓及管理优化等多重组合拳下，利润端增速或高于收入，不断释 放利润弹性。3）结构端：低温奶看全国化扩张，奶酪看新品投放，奶 粉看国产化进程。新乳业市场份额连续12 个月保持增长，市占率位列全 国前三，为份额增幅最大的区域型乳企。妙可推出“常温奶酪棒+芝士 片”有望贡献增量红利。伊利收购澳优将与自有品牌金领冠联合布局高 端婴配粉市场。飞鹤积极推进新鲜战略，加大渠道费用投入和货龄管理， 维持价盘稳定，不断夯实奶粉龙头地位。

1．年报及季报总结：需求表现稳健，利润持续改善 .................................................................................................. 3

1.1 收入端：常温高端亮眼，低温鲜奶持续向好，奶酪景气延续 .......................................................................... 3

1.2 利润端：结构升级+费用优化，龙头乳企表现更佳 ......................................................................................... 6

2．展望：需求景气持续，优选龙头乳企 ................................................................................................................... 8

风险提示 ................................................................................................................................................................ 8