财险：车险综改虽短期对车险保费有所冲击，但远好于市场预期。随着综改尘埃落定，行业竞争格局将全面得到优化，部分中小财险公司或将退出车险市场，而龙头险企将深度受益，进一步强化规模、渠道、品牌优势，打造竞争壁垒。寿险：行业短期因开门红步入尾声+新重疾险产品仍处于消化期，3 月负债端有所承压。但长期来看，重疾险仍有较大市场，行业资产和负债两端也将迎来趋势性改善，期待Q2需求回暖+代理人产能释放驱动负债端改善。当前估值低位，配置价值显著，维持“增持”评级，个股推荐中国财险、中国平安、中国太保。

1. 业绩概览：疫情冲击2020 全年业绩，21 年复苏势头已现 ....................................................... 4

1.1. 20 年归母净利润整体承压，21 年一季度边际改善 ........................................................... 5

1.2. 疫情不改内含价值韧性，内含价值健康增长 .................................................................... 6

1.3. 净资产持续向上，增速保持稳定 ........................................................................................ 7

2. 寿险：20 年受疫情压制较大，21 年一季度新单保费增速回暖 ................................................ 8

2.1. 改革进行时叠加疫情挑战，新单保费增速分化 ................................................................ 8

2.2. 渠道转型瓶颈期，代理人规模有所缩减 ............................................................................ 9

2.3. 新单规模、NBV Margin 双双下降，拉低新业务价值 .................................................... 10

3. 产险：车险综改导致保费增速放缓，费用率整体下行 ............................................................ 10

3.1. 车险增速放缓，非车险驱动产险保费增长 ...................................................................... 10

3.2. 费用率整体下滑，赔付率略微提升，综合成本率有所分化 ........................................... 11

3.3. 承保端处于上升期，财险承保利润仍未触顶 .................................................................. 12

3.4 大型上市险企市占率提升，车险费改趋势下将长期受益竞争格局优化。 .................... 13

4. 资产端：权益向好推动投资收益率提升，非标配置占比下降 ................................................ 14

4.1. 利率下行影响净投资收益率，权益市场向好助力总投资收益 ...................................... 14

4.2. 投资资产配置结构不断优化，加大权益类占比 .............................................................. 15

5. 投资建议 ........................................................................................................................................ 16

6. 风险提示 ........................................................................................................................................ 19