新冠疫情下房地产仍是我国经济稳定的压舱石。展望下半年：政策面，预计宏观政 策仍偏于宽松，需求端政策坚持房住不炒、延续因城施策，供给端政策继续积极支 持，包括：供地增加、土地改革、预售放宽、限价放宽等，总体政策将处于稳中偏 好环境；基本面，预计 Q3 销售将保持 Q2 的市场热度，低库存+销售回暖将继续 推动投资端数据修复，后续房地产仍将处于健康稳定发展趋势。

前言....... 9

一、政策面：预计宏观政策仍偏宽松，需求端坚持房住不炒，供给端积极支持..... 9

（一）宏观政策：经济、财政、地产三大信号处风险位置，预计宏观政策仍将处于偏宽松趋势 ........... 9

（二）行业政策-需求端：需求端政策继续坚持房住不炒、因城施策，20 多城户籍制度放松. 11

（三）行业政策-供给端：供给端政策积极推出，预计供地增加、土地改革、预售放宽等将继续推进16

（四）政策面小结：预计宏观政策仍偏宽松，需求端坚持房住不炒，供给端积极支持 ...........17

二、基本面：销售改善持续超预期、投资、开竣工快速修复，料市场健康稳定发展.........17

（一）销售端：销售改善持续超预期，库存低位、去化稳定，房价呈现较强韧性 .....17

1、销售：销售改善持续超预期，东西部区域、一二线城市表现更为亮眼 . 17

2、去化：供需关系较为健康，一二线保持合理水平、三四线优于去年同期 ........... 19

3、库存：去化周期持续低位，低库存下供需关系健康，供给端修复将成必然 ....... 20

4、价格：5 月百城房价同比、环比涨幅均有所扩大，成交快速复苏强化房价韧性 21

（二）投资端：投资持续呈现强韧性，开竣工低位大幅修复.............22

1、投资：投资持续呈现强韧性，其中东部和西部区域投资增速更强 .........22

2、开竣工：开竣工低位大幅修复，显示出疫情和低库存下投资端的较强韧性 ....... 22

（三）指标预测：预计 2020 年销量同比-4.2%，新开工同比-2.3%，竣工同比+0.6%，投资同比+4.6%............. 23

（四）基本面小结：销售改善持续超预期、投资、开竣工快速修复，料市场健康稳定发展 ... 24

三、资金面：流动性持续宽松，行业融资环境改善，融资成本下行助力利润率见底.........24

（一）资金来源：资金加速改善，源于流动性宽松、销售修复、供给支撑政策共同推动 .......24

（二）融资情况：总体行业融资环境改善，债券发行量增价减，按揭利率连续 6 月下行 .......25

（三）融资成本：房企融资成本下降，预计可节省财费率约 0.8pct，助力利润率阶段性见底. 28

（四）资金面小结：流动性持续宽松，行业融资环境改善，融资成本下行助力利润率见底 ... 32

四、公司面：房企周转加速，净利率阶段性见底，三大改善推动 ROE 向好........ 32

（一）房企销售计划：疫情下主流 18 家房企销售计划仍达 10%，前 5 月计划完成率为 30%. 32

（二）房企销售情况：主流房企销售改善持续超预期，二线蓝筹房企表现更为靓丽 .33

（三）行业集中度：“融资、拿地、销售”三重集中度跳增，推动主流房企集中度加速提升 . 35

（四）行业毛利率：供地增加、限价松动、地价/房价比改善，当期销售毛利率阶段性见底 ..36

（五）房企 ROE：三大基本面指标向好，推动房地产行业 ROE 将逐步改善 40

（六）公司面小结：房企周转加速，净利率阶段性见底，三大改善推动 ROE 向好 ... 41

五、物业管理：行业价值多维度获认可，互联网战投赋能，推动行业黄金时代开启.........42

（一）政策面：疫情之下，多地补助政策密集接力，两会提及支持社区服务，物管行业价值多维度获认可.... 42

（二）基本面：竣工趋势修复推动行业规模快增，疫情影响可控，中长期凸显价值，集中度继续提升............ 43

1、竣工趋势提升：预计 2020、2021 年竣工面积将逐步修复，望推动物管行业管理面积快速提升..43

2、疫情影响：疫情对于物管行业而言，短期负面影响可控，中长期凸显行业价值 ............. 44

3、百强经营情况：物管行业集中度持续提升，二线及头部增速较快，增值服务持续拓展 . 46

（三）公司面：19 年板块营收、业绩同比+41%/+54%，维持高增，毛利率 28%，净利率 13%，利润率稳定..47

（四）估值面：股价持续上行，高增长望快速消化高估值，互联网战投赋能，看好中长期持续发展..50

（五）物业管理业务小结：行业价值多维度获认可，互联网战投赋能，行业黄金时代开启 ... 53

六、持有型业务：全球流动性宽松，公募 REITS 启航，持有业务多元开花，开辟广阔蓝海......... 53

（一）当下持有型业务两大共性：流动性宽松推动价值重估，REITS 政策破冰启动万亿蓝海 ............. 53

1、持有型业务共性之一：流动性宽松推动持有型业务价值重估... 53

1）周期复盘：美国四轮、中国三轮宽松周期中，黄金、国债和商业地产收益率持续跑赢 . 53

2）价值重估：NOI 稳定确保受益优质资产荒，Cap rate 下行推动价值双重提升.....55

2、持有型业务共性之二：REITS 推动持有型业务加速发展、开辟广阔蓝海 ........... 57

（二）商业地产：疫情影响有所减弱，中高端商场逐步恢复，流动性宽松及公募 REITS 推动价值重估 ..........60

（三）园区地产：政策红利频出、园区发展加速、公募 REITs 推出，园区地产风口将至 .......63

1、园区地产：利好政策支持、园区人口快增，公募 REITs 推出，推动园区地产发展进入快车道 ... 63

2、园区地产运营模式：长周期、大投入、重运营，土地增值收益仍是当前主要盈利模式 . 67

（四）物流地产：行业发展空间巨大，高端仓储需求高增，或优先受益公募 REITS 试点 ......69

1、行业概况：政策高频大力支持，行业发展空间巨大，高端仓储需求高增 ........... 69

2、行业租金：租金处于持续上涨通道，一线城市租金更为坚挺... 71

3、行业格局：普洛斯行业市场份额排名第一，万纬、易商发展速度较快 . 72

4、物流地产运营模式：运营和销售并重，轻重资产并存. 73

（五）持有型业务小结：全球流动性宽松，公募 REITS 启航，持有业务多元开花，开辟广阔蓝海 ....75

七、投资建议：逆境坚韧显价值，多元花开别样红，重申“推荐”评级.75

八、风险提示：新冠肺炎疫情影响超预期、房地产调控政策超预期收紧.77