电价市场化改革使火电行业具备了部分自主定价能力，寡头气质或将显现。2019年10 月，发改委进一步将工商业电价也纳入市场化，由于前期大工业用户已全面放开市场化，我们认为此次纳入市场化的电量可能只占全社会用电量的15-20%左右。2016 年电力市场化改革以来，市场电比例不断提升，但综合电价并未明显下滑，主要原因是每年新定的市场电价与标杆电价之间的折扣比例不断下降。2020 年工商业电价开始纳入市场化，我们认为并不会改变折扣缩小的趋势，因为当前火电企业亏损面仍在50%左右。尤其是2019 年利用小时已明显下滑，但市场电价仍持续上涨，我们认为电厂的亏损面较大已经导致了部分企业不愿过低报价，导致价格和商品供需并不完全匹配，或许存在寡头的可能。

1. 电价市场化将改善电厂盈利，电力寡头气质或将显现............................................... 5

1.1 市场电相关政策梳理........................................................................................ 5

1.2 市场电比例不断提升，综合电价未明显下滑.................................................... 5

1.3 行业仍普遍亏损，可让利幅度有限.................................................................. 6

2. 工业化时期煤价易涨难跌，后工业化时代煤价或易跌难涨........................................ 7

3. 过去20 年和未来20 年火电行业将具备截然不同的属性和表现............................... 8

4. 新能源发电只是补充，不会带来根本的变化............................................................. 9

4.1 新能源发电替代效应有限，不改火电基础地位................................................ 9

4.2 火电承建新能源，寡头格局依旧...................................................................... 9

4.3 现金流将大幅好转，现金牛可期....................................................................10

5. 用电需求仍将继续增长............................................................................................10

5.1 国外发达国家在工业化以后用电需求仍持续上涨了近30 年..........................10

5.2 5G、超算等新经济带来用电需求上涨............................................................ 11

6. 前所未有的时期，参考成熟市场火电估值............................................................... 11

6.1 行业盈利向好，估值持续下降....................................................................... 11

6.2 行业属性逐渐演化为类消费股.......................................................................12

6.3 显著低于国外可比公司估值...........................................................................13

7. 投资建议..................................................................................................................13

8. 风险提示..................................................................................................................13