各方数据整理得到：2018冷年空调出货量约9780万套（+19%）、终端销量约8000万套（+10%），冷年结束时渠道库存达3500~4000万套，偏高的库存引发市场担忧。但我们认为：1）库存的高低是相对销量而言的，2014、15冷年结束时库存销量比高达0.9，而2018冷年结束时仅0.6，所以当下的渠道库存风险可控；2）从规模、均价、产品、渠道四个维度看终端市场，规模增长、产品升级的趋势不改，这意味着消费需求并未被严重透支，2019冷年终端需求大概率仍将维持稳增长，所以当下终端市场对渠道库存的‚容忍度‛会更高。

1. 回首 2018 冷年：产大于销，渠道库存增加但仍可控.......4

1.1. 6 月空调销量增速意外放缓，产销失衡导致行业库存上升......4

1.2. 渠道库存或超 3500 万套，整体偏高但风险可控.......5

1.3. 终端需求回归平稳，后续渠道库存消化压力中等.......6

2. 2018 冷年品牌故事：新模式、新渠道、新格局.......9

2.1. 奥克斯：从借势电商野蛮成长到物流赋能颠覆渠道......9

2.2. 美的：‚ T+3‛渠道变革效应初显——生产对的产品，做精准的营销.....10

2.3. 模式变革的本质：从追求价差利润到经营效率......12

3. 2019 冷年两大猜想：价格战难再现，三四线需求崛起解库存之忧.....13

3.1. 价格战可能性小，时间换空间概率大.......13

3.2. 三四线市场普及需求上升，缓解渠道库存消化压力.....13

4. 投资建议：短期关注年底渠道库存能否降回 3000 万套......14

5. 风险提示......15