供需紧平衡支撑较强，看好行业景气持续性。供给方面：矿山整治、严格的环保督查以及行业自律推动的错峰限产是当前产量去化的核心动力。中长期来看，去产能又将是控供给的又一抓手。预计《产能置换实施细则》会加速制定，置换标准进一步提高，减量（等量）置换去产能有望落实。另外各地淘汰32.5 水泥积极推进，通过提高熟料添加比，有望部分化解熟料过剩产能。相比供给锐减，需求相对弱势平稳，区域分化明显。我们认为当前华东、中南地区需求相对较好，产能过剩程度低，企业集中度高限产执行力强，供需面更好，价格弹性仍然较高。

1.认识水泥 ....... 5

1.1.水泥的生产工艺  5

1.1.1.原料及工艺流程 .... 5

1.1.2.不同工艺对比  6

1.2.水泥的分类  7

1.3.水泥行业发展史  8

1.4.水泥的标签属性  9

2.水泥的市场表现.. 10

2.1.水泥的周期性 .. 10

2.1.1 水泥的前世今生 .. 10

2.1.2 水泥的区域分化 .. 11

2.2.当前水泥行情跟踪 .. 14

2.3.对比10 年，当前基本面支撑更强  16

3.供需紧平衡预期维持，行业景气有望持续 ...... 17

3.1.当前支撑供给收缩的长短期因素 .. 17

3.1.1 企业协同、环保错峰限产推动的去产量：供给压缩的核心动力 .. 17

3.1.2 环保高压新常态：供给压缩的助剂 .. 20

3.1.3 去落后产能：供给压缩的长期保障 .. 21

3.2.需求短期内以稳为主 ...... 24

4.天时地利造就水泥龙头...... 25

4.1.华东、中南区域景气度最佳 .. 25

4.2.骨料和混凝土业务成为新的利润增长点 ...... 25

4.3.政策重点降临地区值得期待 .. 25

4.4.海外布局是水泥企业发展的必经之路 .. 26

5.估值及重点公司基本概况.. 28

5.1. 水泥行业估值情况  28

5.1.1 PE 估值：盈利高，估值低 . 28

5.1.2 PB 估值：安全边际较高 ..... 29

5.1.3 水泥AH 股折价明显 .... 29

5.2.重点公司概况 .. 30

5.2.1 谨慎看好：海螺水泥 .. 30

5.2.2 谨慎看好：华新水泥 .. 32

5.2.3 建议关注：冀东水泥 .. 34

5.2.4 建议关注：万年青 ...... 35

5.2.5 建议关注：天山股份 .. 37

5.2.6 建议关注：中国建材（03323.HK） .. 38

5.2.7 建议关注：华润水泥控股（01313.HK） .. 39

5.2.8 建议关注：西部水泥（02233.HK） .. 41

5.2.9 建议关注：亚洲水泥（中国）（00743.HK） .... 42

6.结论 ..... 44

7.风险提示 ..... 45