从需求端来看，化妆品是销售对“美”的梦想和焦虑的行业，具有品类叠加逻辑，是“成瘾性可选消费”，具有较强消费韧性。我国有 4 亿核心化妆品人口，8 亿潜在消费群体，人均消费较天花板有 6 倍空间，Z 世代和下沉市场是需求金矿。

1. 对“美”的追求为美妆终极驱动力，中国具备诞生大行业的土壤. 5

1.1 需求端：对“美”永无止境的追求为行业终极驱动力. 5

1.2 供给端：渠道&营销变革正在加速供给的渗透和普及.. 7

1.3 产业链：品牌商和渠道商掌握行业定价权.. 10

2. 复盘过去，全球化妆品巨头集团带来哪些启示？. 11

2.1 启示一：超级品牌是立足根基，多品牌矩阵为集团化发展保驾护航.. 11

2.2 启示二：高毛利率、高SG&A、高ROE 为品牌公司核心财务特征. 13

2.3 启示三：欧美公司收入全球化，日韩凭借本土化亦支撑起大型集团... 15

2.4 启示四：行业诞生数个Ten bagger，享受30x 中枢的PE 估值... 17

2.5 启示五：行业并非垄断才诞生巨头，忠诚度和协同性是核心跟踪指标.. 20

3. 放眼未来，中国化妆品行业有哪些趋势和机会？. 22

3.1 产品端：品类创新和渗透仍处于中早期，品牌扩品类增长蕴含机遇. 22

3.2 渠道端：电商和下沉市场CS 渠道是中国特色且强势的渠道. 23

3.3 品牌端：国际大牌暴力营销，传统国货升级转型，新锐国牌已露锋芒. 25

3.4 竞争端：市场分层竞争是常态，本土品牌在大众市场更有竞争力.. 29

4. 立足当下，2020 年A 股市场的投资建议. 31

4.1 珀莱雅... 32

4.2 丸美股份... 33

4.3 上海家化... 33

4.4 壹网壹创... 33

5. 风险提示... 34