年初财政预算在上半年实际落地过程中，遭受了两大挑战：地产历史罕见下滑，始料未及的 奥密克戎疫情扰乱经济秩序。为应对经济下行压力，财政在减收情况下，仍然大幅增加支 出，导致财政资金出现万亿级别的缺口。6 月政策性金融工具轮番推出，政金债补充财政资 金的模式呼之欲出。

1 下半年财政需要“筹措”万亿资金 ................................................................................................................................ 3

1.1 下半年面临万亿左右财政缺口 ......................................................................................................................................................... 3

1.2 下半年或依赖政策性银行扩表 ......................................................................................................................................................... 3

2 政策性银行扩表的两种典型模式 ............................................................................................................................... 4

2.1 负债端扩张：发行政金债将抬高资金利率 ..................................................................................................................................... 4

2.2 资产端扩张：推高社融及基建投资 ................................................................................................................................................. 5

3 理解本次“3000 亿+8000 亿”政策工具 ..................................................................................................................... 7

3.1 3000 亿元和8000 亿元对应政策性银行两种模式 ...................................................................................................................... 7

3.2 应该从三个层面理解增量政策工具影响 ......................................................................................................................................... 7

4 本次政策性银行扩表带来的实际影响 ........................................................................................................................ 8

4.1 或许新增政金债发行9000 亿元 ...................................................................................................................................................... 8

4.2 工具落地有望撬动信贷约2 万亿 ..................................................................................................................................................... 8

5 大财政下半场，由政金债接力 ................................................................................................................................... 9

6 风险提示 ............................................................................................................................................................... 10

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