展望2020年，一 二线和强三线城市，“因城施策”的政策调整，触发需求端释放，预计2020 年全年商品房销售面积降幅不会超过5%。全年房价不会下跌，保持稳定。2019 年1-10 月的房地产开发投资仍保持10%以上的高增长，与18 年完全靠土地购臵费拉动不同，19年施工面积的增长带动建安投资的增长对房地产投资增长起到较强的支撑作用，土地购臵费的拉动作用将会逐步减弱，有望在20 年年中见底。19 年全年新开工面积有望保持在8%以上的高位增长，支撑20 年施工面积的增速维持在高位，同时未来2 年是竣工大年，建安投资有望迎来高增，明年房地产投资增速仍有韧性。

1. 2020 年地产销售判断：销售仍将承压，平稳下行............................... 7

1.1. 2019 年房地产销售韧性十足..................................................................................7

1.2. 城市分化，2020 年仍将持续..................................................................................8

1.3. 库存位臵仍不高.......................................................................................................9

1.4. 房价涨幅得到控制，2020 年稳定是核心............................................................ 11

1.5. 行政调控政策继续“因城施策” .............................................................................12

1.6. 棚改仍对三四线销售起到托底作用.....................................................................13

2. 2020 年地产投资判断：房地产投资增速下台阶，但不会失速 .......... 14

2.1. 施工面积的高位增长将支撑房地产投资稳增.....................................................14

2.2. 2020 年新开工、竣工剪刀差反转........................................................................15

2.3. 土地市场的冷与热.................................................................................................15

3. 2020 年地产资金面判断：堵偏门，开正门 ........................................ 17

3.1. 下半年融资政策边际收紧.....................................................................................17

3.2. 龙头房企调整策略应对融资收紧.........................................................................19

4. 子板块投资价值分析之物业板块：花开堪折直须折 .......................... 20

4.1. 板块表现复盘.........................................................................................................21

4.2. 增长确定性依旧是明年的主旋律.........................................................................22

4.2.1. 龙头市占率加速提升 ................................................................................................ 22

4.2.2. 增长确定性，利润无承压 ......................................................................................... 23

4.3. 市场化拓展发力明显，收并购将迎来又一个丰年.............................................25

4.4. 政策环境保持友善，行业正迈向真正的市场化.................................................27

4.5. 多元业态，多元业务，开枝散叶，静待成果.....................................................28

4.5.1. 非住宅业态重视程度明显提升 .................................................................................. 28

4.5.2. 增值服务收入贡献上升，有望保持高速增长 ............................................................. 31

5. 子板块投资价值分析之商业板块：当前时点关注商业地产的四大理由33

5.1. 增量开发逐步见顶，向自持商业转型是房企的一致选择.................................33

5.2. 利率下行环境下资本化率下行，存量物业重估值提升.....................................37

5.3. 过往流动性宽松周期中，商业地产股大概率有超额收益表现.........................40

5.4. 外资跑马圈地，商业核心资产抢夺正当时.........................................................41

6. 投资建议：20 年业绩增长确定，关注物业和商业的长期价值 .......... 42

6.1. 低估值+高股息+强业绩确定性，板块投资价值凸显 ........................................42

6.1.1. 板块估值处于历史低位............................................................................................. 42

6.1.2. 货币政策保持稳健中性基调...................................................................................... 44

6.1.3. 板块股息率水平可观 ................................................................................................ 44

6.2. 物业板块投资建议.................................................................................................45

6.3. 商业板块投资建议.................................................................................................46

6.4. 标的推荐.................................................................................................................47

6.4.1. 华夏幸福.................................................................................................................. 47

6.4.2. 金地集团.................................................................................................................. 47

6.4.3. 金融街 ..................................................................................................................... 48

6.4.4. 大悦城 ..................................................................................................................... 49

6.4.5. 碧桂园服务 .............................................................................................................. 50

6.4.6. 中航善达（招商积余）............................................................................................. 51