我们持续看好围绕“出行链”及“大物流”两条线索的投资机会，在5 月初分别发布两者业绩综述，并就未来投资机会进行了展望。本篇报告在此前研究基础上，就若干子行业的投资框架进行再思考，主要包括：航空、机场、电商快递、大宗供应链等。我们从大宗供应链企业的业务流程出发，归纳“3+1”的盈利模式，进而提出“纵向流量-横向变现”的投资框架。

一、出行链：典型困境“困境反转”投资逻辑 ..................................................................... 6
（一）处于困境，静待反转 ............................................................................................. 6
（二）航空：价格弹性、周期魅力！ ............................................................................. 7
1、以国航为例，看航空大周期弹性的普适逻辑：供需—>价格 ............................. 7
2、春秋航空：“流量-成本-价格”的商业模型 ......................................................... 11
（三）机场：后疫情时代，核心枢纽资产价值是否变化？ ....................................... 17
1、从机场产业生命周期看，免税是核心驱动 ......................................................... 17
2、后疫情时代，如何看待核心枢纽机场的价值 ..................................................... 18
3、离岛免税市场的红利期 ......................................................................................... 19
二、大物流：电商快递进入盈利改善周期、大宗供应链转型成效仍被低估 ................... 20
（一）电商快递：行业确认进入盈利改善周期 ........................................................... 20
（二）如何理解大宗供应链企业 ................................................................................... 23
三、投资建议：继续推荐出行链及大物流 ........................................................................... 31
四、风险提示 ........................................................................................................................... 32