未来的增量主要在于强免苗的更新换代和市场苗的持续扩容；天康在这两方面优势突出，恰逢三大疫苗新产品上市，明年迎来爆发式增长。1）口蹄疫：收入占疫苗板块的 70%以上，过去两年受制于产能，主要保证招标苗供应；随着今年 8 月三车间改造升级完工，产能瓶颈突破、产品质量提升。

一、景气周期，顺势扩张..... 7

1、全产业链布局... 7

2、立足疆内，面向全国....... 7

3、三大板块受益于景气周期..... 8

（1）动保..... 9

（2）养殖..... 9

（3）饲料....10

一、动保：新产品发力，业绩将爆发....11

1、行业高增长与高竞争并存......11

（1）养殖规模化加速，动保需求增长.....11

（2）巨大疫病风险催生防疫需求..12

（3）食品安全拉动疫苗需求增长......12

2、行业扩容，龙头受益.....12

（1）招标苗升级，市场苗扩容......12

（2）市场化改革红利，叠加下游高景气......14

3、产品丰富，厚积薄发....15

（1）口蹄疫占比高，产品梯队优.....16

（2）技术实力强，研发投入大....17

（3）细胞悬浮培养技术——走在行业前列...17

（4）储备品种丰富，领先优势突出...18

4、“ 2+2”完美组合，新品密集上市.....19

（1）口蹄疫.....20

（2）禽流感...21

（3）猪瘟.....22

（4）蓝耳病.....23

（5）其他品种....24

三、养殖：打通产业链，扩张动力足..26

1、“抓两头，带中间”发展养殖.....27

（1）公司+农户，疆内+疆外....27

（2）种猪优势显著......27

（3）全产业链综合服务....28

2、屠宰显著强于同业，全产业链优势尽显...28

3、重视服务体系......30

4、产业链其他环节均有布局.....30

四、饲料：受益后周期，协同优势强..32

1、饲料业务量利双增....32

（1）行业回暖，销量增长.......32

（2）毛利率改善，盈利能力增强....33

2、走出新疆，布局全国.33

（1）疆内优势显著.....33

（2）中原地区（河南为主）..34

（3）东北地区.......34

3、植物蛋白稳增长....34

五、盈利预测与估值....36

1、盈利预测.......36

2、估值对比....37

3、 PE-PB Band.....37

风险提示.....38