市场对于美国经济衰退的预期已愈演愈烈。我们认为，美国下半年总需求趋势下行，然而下行幅度和节奏或不如市场预期的那样强烈。美国GDP 增速为负，这一经济衰退现象，今年下半年未必能看到。2022 年下半年，我们预计美国衰退也许会迟到。2022 年上半年美国经济最重要的关键词必然是“高通胀”。与高通胀相伴，美联储迅速加息和缩表。然而迅速大幅货币收紧之下，上半年美国内需体现出惊人韧性。商品消费和企业资本开支超越市场预期。居民超额储蓄和消费信贷，二者支撑起上半年美国强劲内需。

前言 ............................................................................................................................................................................ 3
1 海外市场开始交易美国经济衰退 ............................................................................................................................... 4
1.1 2022 年美国经济关键词之一，货币收紧 ...................................................................................................................................... 4
1.2 2022 年美国经济关键词之二，衰退担忧 ...................................................................................................................................... 5
2 市场错估上半年美国需求韧性 ................................................................................................................................... 7
2.1 商品消费和企业资本开支表现“意外”韧性 ..................................................................................................................................... 7
2.2 超额储蓄和居民信贷支撑美国需求韧性 ......................................................................................................................................... 8
3 下半年美国经济或强于市场预期 ............................................................................................................................ 10
3.1 下半年美国消费增速或许不弱 ....................................................................................................................................................... 10
3.2 资本开支增速或边际下行，但仍有韧性 ....................................................................................................................................... 11
4 下半年美国经济风险主要在地产 ............................................................................................................................ 13
4.1 下半年地产链下行相对确定 ............................................................................................................................................................ 13
4.2 初步预计美国地产崩盘概率低 ....................................................................................................................................................... 14
5 通胀难退烧，下半年货币收紧难言拐点 .................................................................................................................. 16
5.1 美国通胀：高通胀年内难退烧 ....................................................................................................................................................... 16
5.2 美国货币政策：下半年基准加息路径或为“75-50-50-25” ...................................................................................................... 17
6 结论 ...................................................................................................................................................................... 19
7 风险提示 ............................................................................................................................................................... 20
插图目录 .................................................................................................................................................................. 21