当前行业需求端稳定，但龙头房企拿地意愿下降，其根本原因是土地质量的下滑。在限房价和土拍配建等因素压制下，土地资产的投资回报率持续回落，收益率下降而风险上升，最终演变成地产行业的供给端问题。重点城市的长期库存、中期库存和短期库存均处于较低水平，持续的供需失衡或将引发房地产市场价格上行风险。

长期思考：警惕供给侧景气度下滑引发供需失衡风险 .. 7

基本面及政策面回顾与展望 . 15

19 年销售回顾：周期窄幅波动，景气度持续下行 . 15

政策面展望：20 年上半年政策进一步收紧空间有限 ... 17

需求端预测：20 年销售面积、金额分别下降3%、1% . 18

内生需求：剔除棚改影响后的19 内生需求面积同比增长3.1%. 19

一二线需求预测：20 年一二线内生需求面积同比下滑3.8% .. 24

三四线需求预测：20 年三四线内生需求面积同比下滑2% .. 28

整体需求预测：20 年全国销售面积同比下滑3%，内生需求下降2.6% ... 33

价格预测：预计20 年商品房销售均价上涨2%，销售金额同比下降1% . 34

供给端预测：19 年预计新开工下滑2%，投资上涨5% ... 38

土地投资测算：20 年土地成交金额增长5%，土地投资上涨5.4% . 39

（二）新开工增速测算：预计2020 年新开工增速下滑2.0% . 41

（三）投资增速预测：20 年投资同比上涨5.1%，其中施工投资上涨5.0% .. 42

开发类企业：运营强者时代，能力决定未来 .. 45

企业规模增速相对行业优势扩大 ... 45

行业进入“管理红利时代”，开发商能力差异加大 .. 47

投资精度提高，扩张意愿降低 . 51

基于货值变化评价房企20 年销售增长能力 . 55

政策窄幅波动孕育行业投资机会 ... 58

房企收益驱动力切换，政策边际调整或带动板块短期估值修复 . 58

板块估值仍处历史低位，推荐高增长低估值的龙头房企 ... 64