海外成本高企或致供应受限，MDI 出口有望向好。截至2022 年6 月17 日，聚合MDI 收报18200 元/吨，处在历史价格的58.1%分位数，年初至今跌幅10.78%；纯MDI 收报21500 元/吨，处在历史价格的55.9%分位数，年初至今涨幅3.4%。短期MDI 出口增速虽有放缓，但国内以煤为主要能源的MDI 生产相比海外以天然气为主要能源的MDI 生产具有可观的成本优势。受原料、能源掣肘，海外MDI 装臵不可抗力事件频发，欧美MDI 价格不断走高。疫情背景下，我国聚合MDI 出口下降并不明显，根据百川盈孚数据，2022 年1-5 月国内聚合MDI 出口量约43.92 万吨，较去年同期下降3.6%。目前国内厂商均已复工，出口运输陆续恢复，叠加汇率影响，国内MDI 出口量有望向好。

聚氨酯行业:高准入，重积淀 ................................................................ 6
聚氨酯产业发展历程 ................................................................................................................ 6
聚氨酯产业链与生产工艺 ......................................................................................................... 8
MDI 行情: 需求复苏，能源成本高企或使海外供给受限 ........................ 10
MDI 历史价格走势及周期性分析 ............................................................................................. 10
供给：稳步扩产，2022 年内增量有限 ..................................................................................... 13
需求：增速高于供给，建筑保温材料、无醛板带来新增量 .................................................... 16
成本面：煤为能源的MDI 价格优势明显，一体化布局抗波动 ................................................. 20
TDI 行情: 实际产量不及预期，价格上行空间充足................................ 25
TDI 历史价格走势及周期性分析 .............................................................................................. 25
供需格局：长期紧平衡，装臵稳定性影响实际产量 ............................................................... 26
ADI 与其他特种异氰酸酯：冉冉升起的新市场 .................................... 31
涂料领域ADI 市场逐渐打开 .................................................................................................... 31
万华化学已成为全球第二大ADI 生产商 .................................................................................. 32
聚氨酯企业:2021 年业绩强势反弹，看好后市景气度 ........................... 35
万华化学 ................................................................................................................................ 35
巴斯夫（BASF） ..................................................................................................................... 37
亨斯曼（HUNTSMAN） ............................................................................................................... 40
科思创（COVESTRO） ............................................................................................................... 42
投资建议 ............................................................................................ 44
推荐万华化学： ..................................................................................................................... 44
风险提示 ............................................................................................ 45
披露声明 ................................................................................................................................ 46