需求平稳奠定涨价基调、供给受“地条钢”去化影响弹性不足推波助澜，是今年钢铁行业区别于往年的核心特征，进而造就了行业几乎史无前例的盈利高度与持久度。回归当下，淡季源于限产预期而迅猛上涨，旺季又因 8 月信贷、地产销售等数据低预期引发宏观担忧而凌厉下跌，3 季度钢价反季节性表现无论涨跌都有过度，一轮多空预期之后，4 季度回归正常供需的钢价又将涨跌如何？

引言：淡旺分化未现， Q4 钢价涨跌如何？ ......4

复盘：同是反季节，背后隐藏怎样的逻辑？ .....5

2007 年：需求高景气支撑钢价强势上行......5

2013 年：供给弹性充足，钢价弱势回调.........5

2015 年：需求羸弱，钢价跌至历史低位.........6

2016 年：地产终端复苏，钢价快速上行.......7

总结：需求定调，供给助兴........8

研判：供给弹性匮乏， Q4 钢价如何演绎？ ......9

地条钢去化，供给弹性消耗殆尽........9

需求中长期下行，短期平稳可待.......10

库存视角： Q4 大概率维持复苏阶段.......12

采暖季限产落地，有望造成供给缺口........14

供需优化： “2+26”城市供给下降约 14%，需求下降约 7%.......18

结构分化：建筑开工受掣，催生长弱板强.......23

极限测算：地产基建投资下滑约 1%~5%，方弥补供给缺口.......24

成本：矿弱对冲焦强，支撑冶炼利润空间.......25

矿石供给高压不减，钢企限产掣肘需求.......25

焦炭供需双降， 4 季度大概率震荡走强.......26

投资：行业盈利韧性强化，板块可更乐观.......28